未來三年主營收入仍可保持高速增長
公司過去五年保持了高增長，業務收入從2008年的7.12億元快速增長到2013年的39.02億元，年收入復合增長率高達40.5%。2013年公司結盟大地產商，整體承包防水材料戰略取得初步成功，收入增長達到31.0%，我們認為公司未來三年收入仍可保持30%以上的高增長。去年公司除與萬科、保利、龍湖、大華等地產商繼續保持良好的合作關系外，積極拓展新的合作伙伴，與恒大、星河灣、中航、中信等國內大型房地產企業建立伙伴關系。公司第一大客戶萬科貢獻公司業務收入由2008年的2361萬元達到2013年3.85億元，2013年占公司銷售總額比例達到9.87%。第二大客戶保利則由2012年貢獻3675萬元迅速增長到2013年的1.21億元。公司一些大客戶在經過防水材料滲漏等事件后充分認識到防水材料質量、安裝的重要性，開始積極加強與公司的合作。我們認為伴隨住戶對房屋品質要求的提高，更多企業將會加強與公司的合作，公司未來三年可保持收入高增長。
毛利率水平仍有提高空間
公司2013年毛利率達到33.31%，接近2009年35.82%的歷史高值。公司毛利率大幅提高主要來自以下三個方面：1.成本大幅下降，公司主營防水材料中直接材料占營業成本比重達到94.4%。2013年主要原材料瀝青價格同比大幅下跌8.2%，大幅降低公司采購成本。2.公司產品價格上漲，2013年公司產品供不應求，卷材與涂料均有不同程度的上漲；此外由于需求旺盛，公司對大訂單價格折讓大減，兩方面共同作用提高毛利率水平。3.工藝配發的改進，公司一直重視新產品與新配發的開發，2011-2013年公司研發支出分別達到8401萬、1.10億、1.54億元，占營業收入比重3.8%左右。持續的高投入給公司帶來良好收益，公司通過工藝、配方的改進，新產品、高端產品比重提升，進一步改善毛利率水平。我們預計2014年公司毛利率水平仍有提升空間：受基礎設施建設趨緩，國內對瀝青需求增速大幅放緩趨勢不變，供需格局決定2014年瀝青價格仍有下跌空間；伴隨施工方對防水材料品牌與品質的重視，公司產品仍有一定提價空間。綜合考慮，我們認為2014年公司毛利率能夠達到2009年歷史高值。
定增項目將解決公司產能瓶頸
公司定增公告，將募集不超過12.73億元用于唐山、咸陽、徐州、錦州及德州等五個項目及償還2.5億元銀行貸款。項目全部達產后將增加公司8000萬平米卷材，17萬噸涂料及1萬噸非織造布產能；而公司目前已有、在建及規劃產能為8000萬平米卷材，14萬噸涂料。定增項目將增加公司產能一倍以上。公司需求旺盛，2013年一直處于滿負荷工作狀態，部分生產線產能利用率超過300%以上，定增項目投產后將解決公司產能瓶頸，同時也將打開除華北、華東等已有成熟市場外的東北、西北市場。
盈利預測與投資建議
公司是防水材料行業龍頭企業，伴隨住戶對房屋質量要求的提高，品牌意識的覺醒，以及公司與大型地產公司結成戰略合作伙伴等方式，公司未來數年仍將保持30%以上的高速增長；公司重視科研投入，通過改良配方、提高產品價格等方式常年保持高毛利水平；定增項目布以華北、華東為本，積極布局全國，解決產能瓶頸，為公司未來保持高速增長提供基礎。我們預計公司2014-2016年EPS為1.55、2.07、2.72元，對應PE為15.6、11.7、8.9倍，鑒于公司的高速成長，我們給予公司2014年20倍PE，目標價31.00元，給予“買入”評級。
主要不確定因素
應收賬款占比過大導致財務風險，原材料價格大幅上漲壓縮公司利潤。
公司過去五年保持了高增長，業務收入從2008年的7.12億元快速增長到2013年的39.02億元，年收入復合增長率高達40.5%。2013年公司結盟大地產商，整體承包防水材料戰略取得初步成功，收入增長達到31.0%，我們認為公司未來三年收入仍可保持30%以上的高增長。去年公司除與萬科、保利、龍湖、大華等地產商繼續保持良好的合作關系外，積極拓展新的合作伙伴，與恒大、星河灣、中航、中信等國內大型房地產企業建立伙伴關系。公司第一大客戶萬科貢獻公司業務收入由2008年的2361萬元達到2013年3.85億元，2013年占公司銷售總額比例達到9.87%。第二大客戶保利則由2012年貢獻3675萬元迅速增長到2013年的1.21億元。公司一些大客戶在經過防水材料滲漏等事件后充分認識到防水材料質量、安裝的重要性，開始積極加強與公司的合作。我們認為伴隨住戶對房屋品質要求的提高，更多企業將會加強與公司的合作，公司未來三年可保持收入高增長。
毛利率水平仍有提高空間
公司2013年毛利率達到33.31%，接近2009年35.82%的歷史高值。公司毛利率大幅提高主要來自以下三個方面：1.成本大幅下降，公司主營防水材料中直接材料占營業成本比重達到94.4%。2013年主要原材料瀝青價格同比大幅下跌8.2%，大幅降低公司采購成本。2.公司產品價格上漲，2013年公司產品供不應求，卷材與涂料均有不同程度的上漲；此外由于需求旺盛，公司對大訂單價格折讓大減，兩方面共同作用提高毛利率水平。3.工藝配發的改進，公司一直重視新產品與新配發的開發，2011-2013年公司研發支出分別達到8401萬、1.10億、1.54億元，占營業收入比重3.8%左右。持續的高投入給公司帶來良好收益，公司通過工藝、配方的改進，新產品、高端產品比重提升，進一步改善毛利率水平。我們預計2014年公司毛利率水平仍有提升空間：受基礎設施建設趨緩，國內對瀝青需求增速大幅放緩趨勢不變，供需格局決定2014年瀝青價格仍有下跌空間；伴隨施工方對防水材料品牌與品質的重視，公司產品仍有一定提價空間。綜合考慮，我們認為2014年公司毛利率能夠達到2009年歷史高值。
定增項目將解決公司產能瓶頸
公司定增公告，將募集不超過12.73億元用于唐山、咸陽、徐州、錦州及德州等五個項目及償還2.5億元銀行貸款。項目全部達產后將增加公司8000萬平米卷材，17萬噸涂料及1萬噸非織造布產能；而公司目前已有、在建及規劃產能為8000萬平米卷材，14萬噸涂料。定增項目將增加公司產能一倍以上。公司需求旺盛，2013年一直處于滿負荷工作狀態，部分生產線產能利用率超過300%以上，定增項目投產后將解決公司產能瓶頸，同時也將打開除華北、華東等已有成熟市場外的東北、西北市場。
盈利預測與投資建議
公司是防水材料行業龍頭企業，伴隨住戶對房屋質量要求的提高，品牌意識的覺醒，以及公司與大型地產公司結成戰略合作伙伴等方式，公司未來數年仍將保持30%以上的高速增長；公司重視科研投入，通過改良配方、提高產品價格等方式常年保持高毛利水平；定增項目布以華北、華東為本，積極布局全國，解決產能瓶頸，為公司未來保持高速增長提供基礎。我們預計公司2014-2016年EPS為1.55、2.07、2.72元，對應PE為15.6、11.7、8.9倍，鑒于公司的高速成長，我們給予公司2014年20倍PE，目標價31.00元，給予“買入”評級。
主要不確定因素
應收賬款占比過大導致財務風險，原材料價格大幅上漲壓縮公司利潤。
