淡季產銷量縮減對全年業績影響不大
盡管受氣候尤其是雪災的影響，1-2月份我國水泥產銷量下降；但全年固定資產投資預計仍將保持在22%左右的高位運行，水泥需求依舊旺盛；進入3月份，隨著天氣恢復正常以及災后重建工作的展開，水泥需求將恢復性增長，一季度水泥產銷量縮減對全年業績影響不大。
價格季節性回調無礙長期增勢
1-2月份受季節因素的影響，華東、中南等部分地區水泥價格環比出現下降。我們認為3月份后，水泥價格將全面上漲，全年漲幅預計達6%-8%，主要有下面三個原因：
1、落后產能淘汰、水泥固定資產投資、需求旺盛將使產能過剩的局面逐步改善，供求關系趨于平衡，水泥漲價有堅實基礎；2、煤炭價格加速上漲，電力價格也有很大的上漲可能，水泥生產成本預計將上升4%-6%，漲價具有內在需求；3、大水泥集團加快產能擴張的步伐和并購重組力度，市場份額逐漸向大型水泥企業集中，產業集中度提高使水泥漲價有充分條件。
第二季度水泥行業投資策略
目前水泥制造行業2008平均預測市盈率20.12，與全部A股預測市盈率21.12基本相當；水泥行業落后產能淘汰、產業集中度提高等利好因素在股價中得到合理體現，給予行業“持有”評級。
建議關注需求旺盛以及落后產能淘汰力度大的區域內的公司，尤其是具有高度成長性的公司；
重點推薦
冀東水泥和華新水泥：
冀東水泥：2008-2009年EPS為0.64元、0.94元，買入；華新水泥：2008-2009年EPS為1.12元、1.55元，買入。
風險提示
部分地區存在產能擴張導致景氣下降風險；
原材料和能源上漲帶來的成本上升風險。
一、淡季產銷量縮減對全年業績影響不大
（一）1-2月份水泥行業產銷量下降
由于氣候原因，一季度通常是建筑施工淡季，因此歷年來水泥產銷量都不大；而今年由于受雪災影響，華東、華南、西南等地區出現停水停電以及煤炭供應緊張等情況，許多水泥企業被迫停止生產，水泥產銷量更是出現一定程度的下滑。據悉，湖南省已投產的20條新型干法水泥生產線不同程度的全部停產（2條生產線停產一個星期；4條生產線停產時間半個月，其余的停產超過1個月）；安徽省水泥工業總產值同比減少約3.98億元，工業增加值同比減少約1.6億元，水泥產量同比下降約42%，水泥商品熟料產量同比下降約17%。根據中國建材信息總網的統計，重點聯系的266家水泥企業，1-2月累計產量5930.41萬噸，同比下降4.19%，累計銷量5728.29萬噸，同比下降2.97%；其中2月份生產水泥2541.47萬噸，同比下降3.72%，銷售2777.12萬噸，同比下降0.88%，銷售率為93.53%，比1月下降4%。
（二）全年需求依舊保持旺盛
雪災將對部分水泥企業一季度業績產生負面影響；但就全年來看，其影響不大，主要有下面幾個原因：
1、一季度原本就是建筑施工淡季，對水泥需求不大，大部分水泥企業一季度業績在全年總業績中所占比例比較小。
2、對于大部分已規劃的工程施工項目而言，雪災只是使施工暫時停止，隨著天氣狀況的好轉，各地工程施工將恢復正常，對水泥需求依舊；而災后重建工作將額外拉動水泥需求。
3、2008年我國的固定資產投資仍將高位運行。我國固定資產投資自2003年以來連續四年保持20%以上的速度增長，2008年國家將加強宏觀調控措施，一方面將實行從緊的貨幣政策和財政政策，如通過加息、上調準備金率、發行定向央票、窗口指導等手段控制信貸增長，收緊資金供給；另一方面通過加強和規范新開工項目管理等手段，直接控制企業的投資沖動；預計未來一段時間內，固定資產投資將出現小幅下滑。但是我們認為由于我國的新農村建設、基礎設施建設、房地產開發等將處于大規模投資時期，尤其是環渤海經濟建設、西部大開發、振興東北等區域經濟發展策略以及南水北調、西氣東輸、京滬高鐵、上海世博會等重點工程建設的展開，固定資產投資下滑的幅度將不會太大。從1-2月份來看，盡管由于雪災的影響，許多施工單位被迫停工，但是固定資產投資仍達到8121億元，同比增長24.30%，增長幅度比去年同期高0.9%；預計全年將維持在22%左右的高位運行，水泥需求依舊旺盛。
二、價格季節性回調無礙長期增勢
（一）部分地區水泥價格出現季節性回調
受氣候尤其是雪災的影響，我國部分地區水泥價格1-2月份環比出現下降。以P.O42.5水泥價格為例，華東地區水泥出廠價格由去年12月份的283.95元/噸下降至2008年2月的273.64元/噸，下降幅度為3.63%；中南地區則由310.41元/噸下降至295.29元/噸，下降幅度為4.87%；華北、西北以及東北地區受天氣影響較小，水泥價格較為平穩，分別小幅上升1.53%、1.93%、1.91%；值得注意的是西南地區，盡管該區域受雪災影響甚大，銷量縮減，但是價格增幅高達4.87%，達到359元/噸，進一步拉開跟別的地區水泥價格的差距，這主要是因為西南地區原材料價格比較高，同時拉法基、瑞安形成了區域壟斷，能較好得控制市場使價格維持在較高水平。
盡管環比有漲有跌，但同比都呈上升趨勢。西北和東北地區水泥價格漲幅最大，分別達15.36%和10.20%；東北地區漲幅最小為1.1%。我國水泥出廠價格自2005年以來已經連續兩年上漲，目前平均約為300元/噸，但與2003年的景氣高點仍有8%左右的差距，也遠低于國際市場（我國水泥價格約45美元/噸，歐美市場水泥價格高達70-80美元，日本市場賣到100美元，泰國、越南等東南亞國家也達到60美元）。我們認為隨著氣候的變暖，3月份開始水泥價格將進一步上漲，并且受益于下列因素，價格將在較長時間內保持增勢：（1）產能過剩的局面得到改善，供需關系趨于平衡；（2）成本上升驅動價格上漲，（3）市場集中度提高，區域價格話語權，向下游轉移成本能力增強。
（二）供需關系趨于平衡，漲價有堅實基礎
從歷史來看，水泥固定資產投資過快是水泥行業景氣下挫的主要因素。為遏制水泥固定資產的盲目擴張，近年國家對水泥新上項目實施嚴格控制。在2006年頒發的《水泥工業發展專項規劃》中明確指出“國家鼓勵建設日產4000噸及以上規模的大型新型干法水泥生產線，西部地區建設規模也應達到日產2000噸及以上，除一些受市場容量和運輸條件限制的特殊地區外，原則上不再建設日產2000噸以下規模的水泥項目”。2008年2月25日，國家環保總局發布了《關于加強上市公司環保監管工作的指導意見》；以上市公司環保核查制度和環境信息披露制度為核心，要求對從事水泥等13類重污染行業的公司申請首發上市或再融資的，必須根據環保總局的規定進行環保檢查。一系列政策的出臺對遏制水泥行業的過度擴張起到積極作用。
從水泥固定資產投資來看，水泥行業投資在2005年和2006年連續兩年出現負增長；2007年在我國大力淘汰落后產能的政策和行業景氣上升的推動下，水泥企業加快了產能擴張的步伐，為落后產能淘汰釋放的市場空間布局設點，水泥固定資產投資有所反彈，全年累計完成投資額653億元，同比增長33%，全年共投產88條新型干法水泥生產線，新增熟料產能8940萬噸，折合水泥產能約1.20億噸，至此我國新型干法水泥生產線達到797條，合計水泥熟料產能60657.7萬噸(按310天生產計)。從當前我們了解的情況來看，各地新建生產線仍如雨后春筍，預計2008年水泥固定資產投資額仍將大于600億元，新增新型干法熟料產能1億噸以上。
雖然水泥固定資產投資加快，但是在國家“降耗節能”政策的推動下，我國水泥工業落后產能淘汰力度不斷加大，整個行業的供求關系仍將得到一定程度的改善。2007年初，國家發改委專門印發了關于做好淘汰落后水泥產能工作的通知，對淘汰落后水泥產能工作做了全面部署。與有關部門和地方政府相互配合，重點突破，積累經驗，以點帶面，循序漸進，共同推動淘汰落后工作。全行業對淘汰落后的認識逐步提高，大部分省（區、市）政府已經積極行動起來，淘汰落后水泥生產能力計劃得到逐步落實。
淘汰落后產能方式變得更為有效，許多地方開始用爆破的方式對落后生產線進行拆除，過去那種停而不關、關而不拆的狀態有了很大改變。根據數字水泥網統計，2007年，全國關停立窯生產企業520家，淘汰立窯水泥熟料產量5200萬噸，新型干法水泥占比已達55%，基本完成年初確定的目標；目前，浙江、北京、上海等地區已徹底淘汰機立窯生產線。
今年1月7號國家公布《2007年應予淘汰落后水泥產能企業名單》，共涉及到全國27個省市自治區的1066家企業的1474條生產線，其中山西、河南、河北、湖南和山東，分別需淘汰落后生產線211條、163條、110條、103條和97條，產能淘汰力度比較大。列入名單的水泥生產企業，應自覺按期淘汰所屬落后生產線；對無證生產的水泥企業，工商、質檢部門要堅決予以查處和取締，電力部門一律停止供電；有生產許可證但未完成淘汰任務的不得換發生產許可證；各地要對本地區有關企業的淘汰落后產能實施情況進行監督檢查，同時請新聞媒體和社會各界予以監督。
我們認為隨著國家淘汰落后產能的加強，到2010年淘汰2.5億噸落后產能的目標將得以實現；而2008年作為新一屆政府上任的第一年，落后產能淘汰的情況將成為新一屆政府政績考核的重要指標，我們對2008年落后產能淘汰持樂觀態度，預計淘汰總量在8000萬噸以上。
盡管從全國來看，水泥固定資產投資還處于合理范圍，但是我們也提請投資者注意部分地區存在的盲目擴張導致供需失衡的風險。例如，福建地區根據相關預測，2010年水泥需求約4000萬噸，而目前已建、在建以及籌建的新型干法項目總產能已超過3000萬噸以上，考慮到還有約2300萬噸的落后產能，未來全省水泥工業競爭加劇，對該地區行業景氣構成一定程度的威脅。
其他地區如湖北、湖南、遼寧等地區也存在一定程度的投資過熱現象
（三）生產成本上升，漲價有內在需求
在水泥的生產成本中，煤炭占38％、電力30％、人工2％、原材料15％、制造費用15％。其中煤電成本共計68％，是典型的高能耗產業。近年來煤炭價格持續上漲，尤其是去年12月份以來，受小煤窯關閉、煤炭限產，季節因素尤其是雪災影響，煤炭價格的上漲出現加速的趨勢；目前大同優混和山西優混的價格分別高達660元/噸和620元/噸，同比去年增長都在30%以上。
由于用煤行業的快速發展導致的煤炭需求大幅增長，而國家關停中小煤礦，限制煤礦產能快速擴張，以致煤炭供給增速的放慢；加上鐵路瓶頸因素的長期存在，煤炭價格成本構成機制的理順，導致煤炭企業開采生產成本的上升，形成對煤價上漲的強勁支撐。雖然進入第二季度，隨著天氣轉暖價格可能會出現一定程度回調，但預計幅度不大；水泥生產進入高煤價時代。我們估計2008年水泥用煤價格將比去年增加10%左右，由此導致水泥生產成本增加4%。
同時電力價格也存在上漲的可能。自2007年以來，國內煤炭價格持續快速上漲，2008年電煤合同價再次上漲10%以上；完全達到煤電聯動的條件；盡管受制于今年CPI較高，國家尚未啟動第三次煤電聯動，但煤電聯動實施的可能性較大。假設電力價格上漲5%，將推動水泥生產成本增加1.5%左右。
（四）行業集中度提高，漲價有充分條件
水泥行業是個規模效應明顯的行業。通過提高區域內市場的份額以獲得區域定價權，是水泥行業發展的必然趨勢。從國外來看，當區域內單個企業或者多家聯合的企業市場份額占40%以上時，對當地的水泥價格具有較高的控制能力。
目前國家正大力推行產業集中化政策，為大型水泥企業的產能擴張提供良好基礎，也為我國水泥企業之間大規模戰略重組提供了有利條件。
2007年各大水泥集團加快了產能擴張的步伐，也加大了并購重組力度。
海螺水泥、冀東水泥、華新水泥都采用增發的方式募集資金以進一步深化自身的戰略部署，搶占市場份額；中國建材重組十家民營企業，組建南方水泥公司整合華東市場；中材股份控股天山水泥、賽馬實業，占據西北市場先機；瑞安、拉法基、臺泥等外資企業也紛紛在自己市場范圍內布局設點，進行規模擴張。至2007年底，排列前十位的大水泥企業集團產量已占全國水泥產量比重23%，比上年末提高3%。其中，浙江三獅超過1400萬噸，山東山水超過1700萬噸，臺泥和拉法基瑞安水泥等超過1600萬噸，湖北華新超過2000萬噸，河北冀東、中聯水泥超過2500萬噸，安徽海螺集團則達到1億噸。
進入2008年，水泥行業的兼并重組進程更加迅速。1月2日唐山市政府與中國中材集團公司簽署了合作協議，同意中材集團或其所屬的上市公司采用直接增資的方式對冀東水泥集團實現控股。2月18日，華新水泥發布定向增發說明書，公司完成對豪西蒙的非公開發行；2月19日，中國建材間接子公司德州中聯出價8.3億元收購德州大壩水泥資產；3月18日祁連山定向增發塵埃落定，中國建材認購祁連山全部增發的6600萬股，成為祁連山的戰略投資者。我們預計未來兼并重組將加劇，市場份額逐步向大型水泥企業集中，企業將獲得足夠的定價能力。
盡管我們判斷水泥漲價勢在必行，但是我們也認為，在目前行業升級的情況下，大幅度提高水泥價格可能性比較小。首先，在淘汰落后產能方面，不僅需要國家政策也需要市場推動，破除落后水泥產能的價格優勢，從價格方面擠壓落后水泥的生存空間將是一個重要手段；其次，各大型企業“跑馬圈地”，不可避免在一些區域發生正面交鋒，為了搶占市場份額，這些企業也不會大幅度調高價格。此外，由于水泥行業具有典型的區域性，在部分區域可能由于需求旺盛或者落后產能淘汰進程較快，供給短時間內無法跟上導致價格上漲較大；而部分區域則由于需求較小或者產能擴張過快導致供給過剩，價格出現滯漲；就全國范圍來說我們預計2008年水泥價格增長幅度在6%~8%之間，能有效抵消生產成本的上升（煤炭和電力將使水泥生產成本增加5%左右），并帶動噸水泥利潤小幅上升。
三、水泥行業2008年第二季度投資策略
（一）水泥行業投資評級及策略
目前水泥制造行業2008平均預測市盈率20.12，與全部A股預測市盈率21.12基本相當；水泥行業落后產能淘汰，產業集中度提高等利好因素在股價中得到合理體現，考慮到部分地區存在產能擴張導致景氣下降風險以及原材料和能源上漲帶來的成本上升等因素，我們對行業給予“持有”評級。
我們建議關注需求旺盛以及落后產能淘汰力度大的區域內的公司，尤其是具有高度成長性的公司。
我國經濟發展呈現典型的區域格局，目前中西部、北部地區固定資產投資速度加快，而東部沿海地區相對比較緩慢。我們認為在今后的幾年內，“海西建設”中的福建；“中部崛起”中的湖南、湖北；環渤海經濟建設區中的河北、天津；“振興東北老工業區”中的遼寧、吉林；以及“西部大開發”中的四川、重慶、新疆等地區經濟發展將高于全國平均水平，水泥需求相對旺盛，這些地區的水泥企業值得關注。
在落后產能方面，目前浙江、北京、上海等地區已徹底淘汰機立窯生產線，新型干法發展的空間比較小；福建、湖北、山東、河北等地區新型干法比例仍比較低。從今年1月7號國家公布《2007年應予淘汰落后水泥產能企業名單》來看，山西、河南、河北、湖南和山東，分別需淘汰落后生產線211條、163條、110條、103條和97條，產能淘汰力度比較大。這些地區的水泥企業將具有較大的增長空間。
綜合考慮需求和落后產能淘汰情況以及公司的成長性，我們重點推薦冀東水泥和華新水泥。
（二）重點公司推薦
1．冀東水泥
公司堅持“三北戰略”，截至2007年底公司水泥產能達到2500萬噸。
隨著濱海新區建設、曹妃甸工程、南堡大油田開發以及振興東北老工業基地、西部大開發等投資主題的展開，公司戰略區域內投資加快。2007年河北、天津、內蒙古、遼寧、吉林、陜西等地區固定資產投資都高于全國平均水平，預計2008年這些地區固定資產增速仍將保持較高增速，固定資產投資的快速增長將推動區域內水泥需求旺盛。同時國家淘汰落后產能的力度越來越強，有利于公司在這些區域的市場占有率和區域競爭力。2008年1月，唐山市人民政府與中國中材集團公司簽署了合作協議。
唐山市政府原則同意中材集團或其所屬的上市公司采用直接增資的方式對冀東水泥集團實現控股。中材集團在通過直接增資方式、或上市公司增資方式控股冀東水泥集團的同時，用三年時間，投入資金不少于130億元，使其年生產能力達到1.3億噸、年銷售收入達到300億元，將冀東水泥集團打造成國內最大、世界前五名的水泥企業集團。強強聯手將有利于公司未來業績持續高速增長；目前冀東水泥已突破“三北”，布局全國，先后進入湖南和山西等市場。
公司近年逐步改善了內部管理水平和營運能力，期間費用率不斷降低，資產運轉效率逐步提高，目前盈利水平處于行業前列。隨著產能擴張帶來的管理成本的攤薄，以及大規模進行純低溫余熱發電技術改造帶來的成本降低，公司未來盈利能力有進一步上漲的空間。
預測公司未來三年的EPS分別為0.64元、0.94元，1.17元；我們認為公司的合理價值在22.4元，給予“買入”評級。
2．華新水泥
公司從2003年開始推進“十字”戰略，戰略重點區域湖北省、湖南省及西部四川、重慶等省市，目前仍有相當規模的落后工藝產能即將淘汰，同時“中部崛起”發展戰略的政策落實、武漢“1+8”城市圈建設、長株潭城市群建設、建設社會主義新農村等，將有力地拉動水泥需求，給公司的發展留下了廣闊空間。截至2007年底，公司已具備年產1850萬噸熟料、3320萬噸水泥的生產能力。
公司未來幾年將繼續深化和完善“十字”戰略；進一步在河南、河南、四川重慶等地區建立生產線，規劃至2010年公司水泥產能達到5500萬噸。
同時，公司將以搶占先機為出發點，布點骨料和商品混凝土，并進軍礦物原料等領域，向水泥上下游做一體化發展。據估計公司到2010年末混凝土產能將達到1000萬立方，骨料達到1億噸。
2008年2月公司完成對豪西蒙的定向發行7250萬股，募集資金20億元。至此，豪西蒙對華新水泥的持股比例從26.11%提升至39.47%，成為公司的控股股東。此次增發成功，將進一步提升公司與豪西蒙的全方位合作水平，提高公司的管理能力、技術水平和發展能力；有利于公司未來更好更快地發展。
預計2008-2010年每股收益分別為1.12元、1.55元、2.08元。公司合理價值33.6元，建議“買入”。
盡管受氣候尤其是雪災的影響，1-2月份我國水泥產銷量下降；但全年固定資產投資預計仍將保持在22%左右的高位運行，水泥需求依舊旺盛；進入3月份，隨著天氣恢復正常以及災后重建工作的展開，水泥需求將恢復性增長，一季度水泥產銷量縮減對全年業績影響不大。
價格季節性回調無礙長期增勢
1-2月份受季節因素的影響，華東、中南等部分地區水泥價格環比出現下降。我們認為3月份后，水泥價格將全面上漲，全年漲幅預計達6%-8%，主要有下面三個原因：
1、落后產能淘汰、水泥固定資產投資、需求旺盛將使產能過剩的局面逐步改善，供求關系趨于平衡，水泥漲價有堅實基礎；2、煤炭價格加速上漲，電力價格也有很大的上漲可能，水泥生產成本預計將上升4%-6%，漲價具有內在需求；3、大水泥集團加快產能擴張的步伐和并購重組力度，市場份額逐漸向大型水泥企業集中，產業集中度提高使水泥漲價有充分條件。
第二季度水泥行業投資策略
目前水泥制造行業2008平均預測市盈率20.12，與全部A股預測市盈率21.12基本相當；水泥行業落后產能淘汰、產業集中度提高等利好因素在股價中得到合理體現，給予行業“持有”評級。
建議關注需求旺盛以及落后產能淘汰力度大的區域內的公司，尤其是具有高度成長性的公司；
重點推薦
冀東水泥和華新水泥：
冀東水泥：2008-2009年EPS為0.64元、0.94元，買入；華新水泥：2008-2009年EPS為1.12元、1.55元，買入。
風險提示
部分地區存在產能擴張導致景氣下降風險；
原材料和能源上漲帶來的成本上升風險。
一、淡季產銷量縮減對全年業績影響不大
（一）1-2月份水泥行業產銷量下降
由于氣候原因，一季度通常是建筑施工淡季，因此歷年來水泥產銷量都不大；而今年由于受雪災影響，華東、華南、西南等地區出現停水停電以及煤炭供應緊張等情況，許多水泥企業被迫停止生產，水泥產銷量更是出現一定程度的下滑。據悉，湖南省已投產的20條新型干法水泥生產線不同程度的全部停產（2條生產線停產一個星期；4條生產線停產時間半個月，其余的停產超過1個月）；安徽省水泥工業總產值同比減少約3.98億元，工業增加值同比減少約1.6億元，水泥產量同比下降約42%，水泥商品熟料產量同比下降約17%。根據中國建材信息總網的統計，重點聯系的266家水泥企業，1-2月累計產量5930.41萬噸，同比下降4.19%，累計銷量5728.29萬噸，同比下降2.97%；其中2月份生產水泥2541.47萬噸，同比下降3.72%，銷售2777.12萬噸，同比下降0.88%，銷售率為93.53%，比1月下降4%。
（二）全年需求依舊保持旺盛
雪災將對部分水泥企業一季度業績產生負面影響；但就全年來看，其影響不大，主要有下面幾個原因：
1、一季度原本就是建筑施工淡季，對水泥需求不大，大部分水泥企業一季度業績在全年總業績中所占比例比較小。
2、對于大部分已規劃的工程施工項目而言，雪災只是使施工暫時停止，隨著天氣狀況的好轉，各地工程施工將恢復正常，對水泥需求依舊；而災后重建工作將額外拉動水泥需求。
3、2008年我國的固定資產投資仍將高位運行。我國固定資產投資自2003年以來連續四年保持20%以上的速度增長，2008年國家將加強宏觀調控措施，一方面將實行從緊的貨幣政策和財政政策，如通過加息、上調準備金率、發行定向央票、窗口指導等手段控制信貸增長，收緊資金供給；另一方面通過加強和規范新開工項目管理等手段，直接控制企業的投資沖動；預計未來一段時間內，固定資產投資將出現小幅下滑。但是我們認為由于我國的新農村建設、基礎設施建設、房地產開發等將處于大規模投資時期，尤其是環渤海經濟建設、西部大開發、振興東北等區域經濟發展策略以及南水北調、西氣東輸、京滬高鐵、上海世博會等重點工程建設的展開，固定資產投資下滑的幅度將不會太大。從1-2月份來看，盡管由于雪災的影響，許多施工單位被迫停工，但是固定資產投資仍達到8121億元，同比增長24.30%，增長幅度比去年同期高0.9%；預計全年將維持在22%左右的高位運行，水泥需求依舊旺盛。
二、價格季節性回調無礙長期增勢
（一）部分地區水泥價格出現季節性回調
受氣候尤其是雪災的影響，我國部分地區水泥價格1-2月份環比出現下降。以P.O42.5水泥價格為例，華東地區水泥出廠價格由去年12月份的283.95元/噸下降至2008年2月的273.64元/噸，下降幅度為3.63%；中南地區則由310.41元/噸下降至295.29元/噸，下降幅度為4.87%；華北、西北以及東北地區受天氣影響較小，水泥價格較為平穩，分別小幅上升1.53%、1.93%、1.91%；值得注意的是西南地區，盡管該區域受雪災影響甚大，銷量縮減，但是價格增幅高達4.87%，達到359元/噸，進一步拉開跟別的地區水泥價格的差距，這主要是因為西南地區原材料價格比較高，同時拉法基、瑞安形成了區域壟斷，能較好得控制市場使價格維持在較高水平。
盡管環比有漲有跌，但同比都呈上升趨勢。西北和東北地區水泥價格漲幅最大，分別達15.36%和10.20%；東北地區漲幅最小為1.1%。我國水泥出廠價格自2005年以來已經連續兩年上漲，目前平均約為300元/噸，但與2003年的景氣高點仍有8%左右的差距，也遠低于國際市場（我國水泥價格約45美元/噸，歐美市場水泥價格高達70-80美元，日本市場賣到100美元，泰國、越南等東南亞國家也達到60美元）。我們認為隨著氣候的變暖，3月份開始水泥價格將進一步上漲，并且受益于下列因素，價格將在較長時間內保持增勢：（1）產能過剩的局面得到改善，供需關系趨于平衡；（2）成本上升驅動價格上漲，（3）市場集中度提高，區域價格話語權，向下游轉移成本能力增強。
（二）供需關系趨于平衡，漲價有堅實基礎
從歷史來看，水泥固定資產投資過快是水泥行業景氣下挫的主要因素。為遏制水泥固定資產的盲目擴張，近年國家對水泥新上項目實施嚴格控制。在2006年頒發的《水泥工業發展專項規劃》中明確指出“國家鼓勵建設日產4000噸及以上規模的大型新型干法水泥生產線，西部地區建設規模也應達到日產2000噸及以上，除一些受市場容量和運輸條件限制的特殊地區外，原則上不再建設日產2000噸以下規模的水泥項目”。2008年2月25日，國家環保總局發布了《關于加強上市公司環保監管工作的指導意見》；以上市公司環保核查制度和環境信息披露制度為核心，要求對從事水泥等13類重污染行業的公司申請首發上市或再融資的，必須根據環保總局的規定進行環保檢查。一系列政策的出臺對遏制水泥行業的過度擴張起到積極作用。
從水泥固定資產投資來看，水泥行業投資在2005年和2006年連續兩年出現負增長；2007年在我國大力淘汰落后產能的政策和行業景氣上升的推動下，水泥企業加快了產能擴張的步伐，為落后產能淘汰釋放的市場空間布局設點，水泥固定資產投資有所反彈，全年累計完成投資額653億元，同比增長33%，全年共投產88條新型干法水泥生產線，新增熟料產能8940萬噸，折合水泥產能約1.20億噸，至此我國新型干法水泥生產線達到797條，合計水泥熟料產能60657.7萬噸(按310天生產計)。從當前我們了解的情況來看，各地新建生產線仍如雨后春筍，預計2008年水泥固定資產投資額仍將大于600億元，新增新型干法熟料產能1億噸以上。
雖然水泥固定資產投資加快，但是在國家“降耗節能”政策的推動下，我國水泥工業落后產能淘汰力度不斷加大，整個行業的供求關系仍將得到一定程度的改善。2007年初，國家發改委專門印發了關于做好淘汰落后水泥產能工作的通知，對淘汰落后水泥產能工作做了全面部署。與有關部門和地方政府相互配合，重點突破，積累經驗，以點帶面，循序漸進，共同推動淘汰落后工作。全行業對淘汰落后的認識逐步提高，大部分省（區、市）政府已經積極行動起來，淘汰落后水泥生產能力計劃得到逐步落實。
淘汰落后產能方式變得更為有效，許多地方開始用爆破的方式對落后生產線進行拆除，過去那種停而不關、關而不拆的狀態有了很大改變。根據數字水泥網統計，2007年，全國關停立窯生產企業520家，淘汰立窯水泥熟料產量5200萬噸，新型干法水泥占比已達55%，基本完成年初確定的目標；目前，浙江、北京、上海等地區已徹底淘汰機立窯生產線。
今年1月7號國家公布《2007年應予淘汰落后水泥產能企業名單》，共涉及到全國27個省市自治區的1066家企業的1474條生產線，其中山西、河南、河北、湖南和山東，分別需淘汰落后生產線211條、163條、110條、103條和97條，產能淘汰力度比較大。列入名單的水泥生產企業，應自覺按期淘汰所屬落后生產線；對無證生產的水泥企業，工商、質檢部門要堅決予以查處和取締，電力部門一律停止供電；有生產許可證但未完成淘汰任務的不得換發生產許可證；各地要對本地區有關企業的淘汰落后產能實施情況進行監督檢查，同時請新聞媒體和社會各界予以監督。
我們認為隨著國家淘汰落后產能的加強，到2010年淘汰2.5億噸落后產能的目標將得以實現；而2008年作為新一屆政府上任的第一年，落后產能淘汰的情況將成為新一屆政府政績考核的重要指標，我們對2008年落后產能淘汰持樂觀態度，預計淘汰總量在8000萬噸以上。
盡管從全國來看，水泥固定資產投資還處于合理范圍，但是我們也提請投資者注意部分地區存在的盲目擴張導致供需失衡的風險。例如，福建地區根據相關預測，2010年水泥需求約4000萬噸，而目前已建、在建以及籌建的新型干法項目總產能已超過3000萬噸以上，考慮到還有約2300萬噸的落后產能，未來全省水泥工業競爭加劇，對該地區行業景氣構成一定程度的威脅。
其他地區如湖北、湖南、遼寧等地區也存在一定程度的投資過熱現象
（三）生產成本上升，漲價有內在需求
在水泥的生產成本中，煤炭占38％、電力30％、人工2％、原材料15％、制造費用15％。其中煤電成本共計68％，是典型的高能耗產業。近年來煤炭價格持續上漲，尤其是去年12月份以來，受小煤窯關閉、煤炭限產，季節因素尤其是雪災影響，煤炭價格的上漲出現加速的趨勢；目前大同優混和山西優混的價格分別高達660元/噸和620元/噸，同比去年增長都在30%以上。
由于用煤行業的快速發展導致的煤炭需求大幅增長，而國家關停中小煤礦，限制煤礦產能快速擴張，以致煤炭供給增速的放慢；加上鐵路瓶頸因素的長期存在，煤炭價格成本構成機制的理順，導致煤炭企業開采生產成本的上升，形成對煤價上漲的強勁支撐。雖然進入第二季度，隨著天氣轉暖價格可能會出現一定程度回調，但預計幅度不大；水泥生產進入高煤價時代。我們估計2008年水泥用煤價格將比去年增加10%左右，由此導致水泥生產成本增加4%。
同時電力價格也存在上漲的可能。自2007年以來，國內煤炭價格持續快速上漲，2008年電煤合同價再次上漲10%以上；完全達到煤電聯動的條件；盡管受制于今年CPI較高，國家尚未啟動第三次煤電聯動，但煤電聯動實施的可能性較大。假設電力價格上漲5%，將推動水泥生產成本增加1.5%左右。
（四）行業集中度提高，漲價有充分條件
水泥行業是個規模效應明顯的行業。通過提高區域內市場的份額以獲得區域定價權，是水泥行業發展的必然趨勢。從國外來看，當區域內單個企業或者多家聯合的企業市場份額占40%以上時，對當地的水泥價格具有較高的控制能力。
目前國家正大力推行產業集中化政策，為大型水泥企業的產能擴張提供良好基礎，也為我國水泥企業之間大規模戰略重組提供了有利條件。
2007年各大水泥集團加快了產能擴張的步伐，也加大了并購重組力度。
海螺水泥、冀東水泥、華新水泥都采用增發的方式募集資金以進一步深化自身的戰略部署，搶占市場份額；中國建材重組十家民營企業，組建南方水泥公司整合華東市場；中材股份控股天山水泥、賽馬實業，占據西北市場先機；瑞安、拉法基、臺泥等外資企業也紛紛在自己市場范圍內布局設點，進行規模擴張。至2007年底，排列前十位的大水泥企業集團產量已占全國水泥產量比重23%，比上年末提高3%。其中，浙江三獅超過1400萬噸，山東山水超過1700萬噸，臺泥和拉法基瑞安水泥等超過1600萬噸，湖北華新超過2000萬噸，河北冀東、中聯水泥超過2500萬噸，安徽海螺集團則達到1億噸。
進入2008年，水泥行業的兼并重組進程更加迅速。1月2日唐山市政府與中國中材集團公司簽署了合作協議，同意中材集團或其所屬的上市公司采用直接增資的方式對冀東水泥集團實現控股。2月18日，華新水泥發布定向增發說明書，公司完成對豪西蒙的非公開發行；2月19日，中國建材間接子公司德州中聯出價8.3億元收購德州大壩水泥資產；3月18日祁連山定向增發塵埃落定，中國建材認購祁連山全部增發的6600萬股，成為祁連山的戰略投資者。我們預計未來兼并重組將加劇，市場份額逐步向大型水泥企業集中，企業將獲得足夠的定價能力。
盡管我們判斷水泥漲價勢在必行，但是我們也認為，在目前行業升級的情況下，大幅度提高水泥價格可能性比較小。首先，在淘汰落后產能方面，不僅需要國家政策也需要市場推動，破除落后水泥產能的價格優勢，從價格方面擠壓落后水泥的生存空間將是一個重要手段；其次，各大型企業“跑馬圈地”，不可避免在一些區域發生正面交鋒，為了搶占市場份額，這些企業也不會大幅度調高價格。此外，由于水泥行業具有典型的區域性，在部分區域可能由于需求旺盛或者落后產能淘汰進程較快，供給短時間內無法跟上導致價格上漲較大；而部分區域則由于需求較小或者產能擴張過快導致供給過剩，價格出現滯漲；就全國范圍來說我們預計2008年水泥價格增長幅度在6%~8%之間，能有效抵消生產成本的上升（煤炭和電力將使水泥生產成本增加5%左右），并帶動噸水泥利潤小幅上升。
三、水泥行業2008年第二季度投資策略
（一）水泥行業投資評級及策略
目前水泥制造行業2008平均預測市盈率20.12，與全部A股預測市盈率21.12基本相當；水泥行業落后產能淘汰，產業集中度提高等利好因素在股價中得到合理體現，考慮到部分地區存在產能擴張導致景氣下降風險以及原材料和能源上漲帶來的成本上升等因素，我們對行業給予“持有”評級。
我們建議關注需求旺盛以及落后產能淘汰力度大的區域內的公司，尤其是具有高度成長性的公司。
我國經濟發展呈現典型的區域格局，目前中西部、北部地區固定資產投資速度加快，而東部沿海地區相對比較緩慢。我們認為在今后的幾年內，“海西建設”中的福建；“中部崛起”中的湖南、湖北；環渤海經濟建設區中的河北、天津；“振興東北老工業區”中的遼寧、吉林；以及“西部大開發”中的四川、重慶、新疆等地區經濟發展將高于全國平均水平，水泥需求相對旺盛，這些地區的水泥企業值得關注。
在落后產能方面，目前浙江、北京、上海等地區已徹底淘汰機立窯生產線，新型干法發展的空間比較小；福建、湖北、山東、河北等地區新型干法比例仍比較低。從今年1月7號國家公布《2007年應予淘汰落后水泥產能企業名單》來看，山西、河南、河北、湖南和山東，分別需淘汰落后生產線211條、163條、110條、103條和97條，產能淘汰力度比較大。這些地區的水泥企業將具有較大的增長空間。
綜合考慮需求和落后產能淘汰情況以及公司的成長性，我們重點推薦冀東水泥和華新水泥。
（二）重點公司推薦
1．冀東水泥
公司堅持“三北戰略”，截至2007年底公司水泥產能達到2500萬噸。
隨著濱海新區建設、曹妃甸工程、南堡大油田開發以及振興東北老工業基地、西部大開發等投資主題的展開，公司戰略區域內投資加快。2007年河北、天津、內蒙古、遼寧、吉林、陜西等地區固定資產投資都高于全國平均水平，預計2008年這些地區固定資產增速仍將保持較高增速，固定資產投資的快速增長將推動區域內水泥需求旺盛。同時國家淘汰落后產能的力度越來越強，有利于公司在這些區域的市場占有率和區域競爭力。2008年1月，唐山市人民政府與中國中材集團公司簽署了合作協議。
唐山市政府原則同意中材集團或其所屬的上市公司采用直接增資的方式對冀東水泥集團實現控股。中材集團在通過直接增資方式、或上市公司增資方式控股冀東水泥集團的同時，用三年時間，投入資金不少于130億元，使其年生產能力達到1.3億噸、年銷售收入達到300億元，將冀東水泥集團打造成國內最大、世界前五名的水泥企業集團。強強聯手將有利于公司未來業績持續高速增長；目前冀東水泥已突破“三北”，布局全國，先后進入湖南和山西等市場。
公司近年逐步改善了內部管理水平和營運能力，期間費用率不斷降低，資產運轉效率逐步提高，目前盈利水平處于行業前列。隨著產能擴張帶來的管理成本的攤薄，以及大規模進行純低溫余熱發電技術改造帶來的成本降低，公司未來盈利能力有進一步上漲的空間。
預測公司未來三年的EPS分別為0.64元、0.94元，1.17元；我們認為公司的合理價值在22.4元，給予“買入”評級。
2．華新水泥
公司從2003年開始推進“十字”戰略，戰略重點區域湖北省、湖南省及西部四川、重慶等省市，目前仍有相當規模的落后工藝產能即將淘汰，同時“中部崛起”發展戰略的政策落實、武漢“1+8”城市圈建設、長株潭城市群建設、建設社會主義新農村等，將有力地拉動水泥需求，給公司的發展留下了廣闊空間。截至2007年底，公司已具備年產1850萬噸熟料、3320萬噸水泥的生產能力。
公司未來幾年將繼續深化和完善“十字”戰略；進一步在河南、河南、四川重慶等地區建立生產線，規劃至2010年公司水泥產能達到5500萬噸。
同時，公司將以搶占先機為出發點，布點骨料和商品混凝土，并進軍礦物原料等領域，向水泥上下游做一體化發展。據估計公司到2010年末混凝土產能將達到1000萬立方，骨料達到1億噸。
2008年2月公司完成對豪西蒙的定向發行7250萬股，募集資金20億元。至此，豪西蒙對華新水泥的持股比例從26.11%提升至39.47%，成為公司的控股股東。此次增發成功，將進一步提升公司與豪西蒙的全方位合作水平，提高公司的管理能力、技術水平和發展能力；有利于公司未來更好更快地發展。
預計2008-2010年每股收益分別為1.12元、1.55元、2.08元。公司合理價值33.6元，建議“買入”。
