二季度GDP增速7.5%，上半年同比增長7.4%，這是中國經濟上半年交出的答卷。整體向好的經濟數據最先打消了房地產崩盤論，但仍然偏弱的工業增加值數據和超預期的信貸數據則表明，貨幣和財政政策才是經濟的主要托底力量。
7.5%很難說是不是年內GDP的最高點，對于未來的政策走勢也存在分歧，不過有一點很確定：經濟回升的可持續動力只能是繼續調整結構。
地產不崩盤，房價繼續跌
“對房地產融資較為活躍的信托公司正從中小城市抽身，許多中小城市開發商陷入困境，下半年房地產商的降價幅度可能會更大。”在二季度數據公布的當天，渣打銀行大中華區研究主管王志浩就發出報告再次強調他對中國房地產的判斷：真正的風險來自于房地產行業的高負債，房價下跌只是加速了這一風險的顯現。
在上半年諸多拖累經濟的因素中，房地產下滑被認為是風險最大的一個。年初開始陸續出臺的“微刺激”政策中，對基礎設施建設和棚改資金的投入加大，也被看作是“對沖”房地產下滑風險的最主要手段。
也正是由于承擔起投資功能的資金主要流向了棚改等與民生相關的基礎設施建設，在經濟下行的壓力下，開發商的資金日漸緊張，體現在數據上最直接的就是固定資產投資的持續下滑。上半年固定資產投資同比名義增長17.3%(扣除價格因素實際增長16.3%)，增幅比一季度回落0.3個百分點；全國房地產開發投資增速比一季度回落2.7個百分點，房屋新開工面積同比下降16.4%。
“雖然二季度房地產活動下滑勢頭趨緩，但低谷尚未結束。”瑞銀首席經濟學家汪濤說。
安徽合肥的一家中型房地產開發企業正在琢磨如何把房地產和金融相結合，尋找更合適的融資渠道，“不僅依靠銀行貸款，還在考慮多渠道的融資方式，這在業內非常普遍，比如境外上市、發債。”這家房地產開發企業的一位高層告訴經濟觀察報。
截至5月末，商品房待售面積已達53402萬平方米的歷史高位。高庫存之下，與地產商一樣焦急的還有各地政府，今年以來已經有10多個城市放松限購。在二季度數據公布的第二天，河北省也出臺政策促進房地產市場持續健康發展，涉及個人購房房產稅稅收優惠、惟一普通住房減半征收契稅等利好政策。
“政策放松城市的主要特征是高庫存，比如呼和浩特，濟南也是典型的房地產庫存偏高的二線城市之一，其庫存已達近五年高點，全國符合這一特征的城市可能還有幾十個。”申銀萬國證券研究所宏觀策略部首席宏觀分析師李慧勇說。
“不過，中央的房地產政策不會有顯著改變。”王志浩說。
實質放松的貨幣政策會維持多久？
4月份以來，已經出臺了19項“微刺激”政策，其中包括穩定外貿的“國16條”、發改委多項穩定投資政策吸引民資參與、營改增擴圍、央行兩次定向降準以及各部門的簡政放權，激發市場主體經濟活力等。
汪濤認為，“‘微刺激’政策和出口回暖是提振二季度GDP的主要因素。”
安信證券首席經濟學家高善文則認為，“出口恢復可以確認是二季度經濟回升的一個原因，但投資需求方面相對較弱。”
“水泥的產量和加工都在加速下降，粗鋼的消費實質上并未轉好，商品市場的價格表現較弱，此外，與周期相關度較高的行業改善并不明顯，這都表明實體經濟二季度在內需層面還是比較弱的。”高善文說。
7月17日中國鋼鐵工業協會網站發布消息稱，受鋼鐵產能釋放影響，鋼材市場供大于求狀況短期內仍難以扭轉，后期鋼價仍難以大幅回升，將呈低位波動運行態勢。
實體經濟需求偏弱，而流動性在銀行間和實體經濟這兩個層面已經出現了分化。民生證券宏觀研究員朱振鑫認為，“銀行間的流動性很充裕，但實體經濟流動性仍然緊張，錢沒有從銀行流入實體經濟，一個原因是信貸額度沒有放開。”
海通證券首席宏觀分析師姜超分析，“6月M2新增2.7萬億，同比多增1.5萬億，M2的上升或主要由金融部門貨幣創造所導致，而這部分資金未必進入實體經濟，存在貨幣空轉的可能。”
7月初的央行二季度會議再次強調，要“保持適度流動性，實現貨幣信貸及社會融資規模合理增長”。但實際資金成本卻居高不下，令貨幣政策面臨松緊兩難的局面。銀河證券首席經濟學家潘向東表示，“銀行表外的風險仍在化解之中，經濟政策仍將有的放矢。”
實質放松的貨幣政策會維持多久？“貨幣政策依舊是未來經濟增長的關鍵因素，盡管近期表外融資的擴張令央行放松貨幣的意愿有所減弱，但是從目前的經濟數據看，為了維持經濟增速的穩定，勢必需要通過貨幣政策的進一步放松改善融資瓶頸，因此下一階段貨幣政策放松依然是必然選擇。”光大證券首席經濟學家徐高說。
高善文認為，“未來3-6個月，貨幣供應將持續擴張。”交通銀行首席經濟學家連平也認為，“當前貨幣政策主要在穩增長和防風險之間進行權衡，下半年貨幣政策將總體呈現穩中偏松的態勢，定向支持、結構性放松仍是‘主旋律’。”
改革釋放動力
相比于放松的貨幣政策，支出節奏加快、財政盈余減少的財政政策顯得更為“積極”。截至6月，財政盈余累計值為5484?億元，較上月減少3060億元。
“6月的高信貸和財政支出投放帶來的影響肯定有助于短期經濟的走勢穩定，但這兩個力量會受到全年總投放量的限制而表現出對后期經濟的拖累。”莫尼塔首席經濟學家蘇暢的這種擔心，是從宏觀政策的空間來考慮的。
而王志浩則看到了另外一個問題。“由于反腐形勢及其不確定性，很多中央和地方官員都采取保守策略。”“部分政策落實環節多、進度慢，一些地方和部門重布置輕落實，存在推諉扯皮現象；部分干部缺乏責任意識，遇到困難‘躲著走’、不作為、不擔當，懶政松懈，有的搞選擇性落實、象征性執行。”7月16日召開的國務院常務會議，披露了國務院8個督查組在督查中發現的上述問題。國務院總理李克強當天主持召開國務院常務會議，聽取國務院出臺政策措施推進情況督查匯報并部署狠抓落實與整改。
四個地方督查組的報告顯示，無論是經濟較為發達的江蘇、浙江、上海、廣東等地區，還是較為落后的中西部地區，大多數省份前五個月存在著不同程度的經濟下滑現象。
“地方政府官員仍背負著經濟增長指標任務，最近幾個月地方政府推動了數千項‘十二五’基建項目，隨著融資就位，項目開工數量將會大大增加。”王志浩說。
據不完全統計，截至目前，已有廣東、海南、天津、江西、貴州、黑龍江等省份公布了今年的重點項目投資計劃，投資總額超過10萬億元。另一組數據則顯示，截至今年6月，地方政府通過國有獨資或控股企業舉債約3.14萬億元(包括政府或有債務)，國企已經成為次于融資平臺公司、政府部門和機構的第三大舉債主體。
7月17日，財政部公布了上半年國有企業利潤情況：1-6月國有企業利潤同比增長8.9%，該增幅高于1-5月的6.9%。主要經濟效益指標同比增長，但近三分之一的中央管理企業和近一半省份的地方國有企業利潤總額負增長或虧損。王志浩認為，“目前的國企改革需要更多財政支持，短期很難看到切實的效果。”
方正證券首席宏觀分析師湯云飛對下半年的經濟比較樂觀，“三季度GDP持平或略有一點點回升，四季度可能稍微快一點，全年GDP增速7.5%應該能夠達到。”他說。
汪濤認為，“決策層仍會避免采用短期強刺激措施，力圖在促改革和穩增長之間尋求微妙平衡，因此未來的寬松措施可能仍將在‘微調’或‘向改革要動力’的基調下推出。”“下半年的改革重點在金融體系，這會有助于四季度經濟的改善，三季度與二季度相比不會有明顯變化，四季度經濟好于三季度是大概率事件。”高善文說。
