冀東水泥：資源綜合利用退稅助力業績扭虧，關注河北限產對競爭格局的改善

　　華北、東北低迷需求拖累，營收僅小增4%。公司前三季度營收同比僅增4%，主因華北、東北低迷需求拖累，其中華北、東北今年前9月份水泥產量累計同比分別增長0.2%、0.5%，需求的低迷更加凸顯產能的過剩，兩地前三季度高標均價同比也分別下滑29、27元/噸。

　　基數低及成本控制，毛利率同比略增。去年我國經濟疲軟不振，華北12年二、三季度價格更是大降，導致12Q3毛利率基數低。而今年弱復蘇節奏下，Q3期間售價僅小降。此外，公司成本管控效果逐步顯現，Q3毛利率較Q2↑2.8個百分點。最終前三季度毛利率同比略↑0.3個百分點。

　　資源綜合利用退稅大增，助力前三季度業績扭虧。由于量增較少，在建工程陸續投產后產能未得充分發揮，導致剛性成本分攤增多，費用率同↑1.7個百分點。營業利潤率同↓1.8個百分點至-0.5%，營業利潤虧損6300萬，但受益資源綜合利用退稅大幅增加，實現營業外凈收入2.3億，最終扭虧為贏，凈利率同↓1.2個百分點至0.7%，歸屬凈利同降27%。

　　限產若順利實施，則望有效改善明年格局。今年9月以來多部委頻發文件大力整治大氣污染，其中我國空氣污染最嚴重的京津冀尤其是河北地區首當其沖，成為大氣污染防治的側重區域。石家莊已對水泥出臺具體措施，其他區域也出臺相關文件。但目前區域空氣質量尚可，短期大規模熟料線停產的概率偏校政策制定后更多的是進一步調研、層層落實的階段，預計明年將是實質性的執行期，可關注屆時執行力度。河北明年新增產能較少，即使明年只關停了小粉磨站，也將明顯改善區域供需格局。

　　公司業績對京津冀價格波動的彈性較大，關注區域供給收縮情況。預計公司2013-14年業績為0.15、0.51元，對應PE分別為58、17倍，維持“謹慎推薦”。