建材龍頭海螺水泥（600585.SH）過去2年間持續“陰跌”，股價自高點60.7元/股已跌去3成，市盈率和市凈率分別降至6.4倍和1.22倍。
2021年第三季度開始，房地產、基建等行業需求持續疲弱，水泥產量卻因產能置換政策階段性“反彈”，疊加煤價等成本端費用侵蝕，海螺水泥業績低迷。去年前三季，海螺水泥收入和歸母凈利潤分別減少17.46%和14.09%。
另一方面，海螺水泥在資本市場頻頻出手。去年9月和10月，海螺水泥通過集中競價交易分別入股上峰水泥（000672.SZ）和亞泰集團（600881.SH），共花費10億元左右，二者均為區域性水泥企業。去年12月，海螺水泥宣布以17.6億元參與西部建設（002302.SZ）定增，擬認購2.51億股，成為后者第二大股東。
海螺水泥在行業周期低谷密集“出手”，背后有何深意？
整合加速
海螺水泥2021年以來參股公司主要為區域型水泥企業，其用意在于提高市場集中度，避免同業競爭進一步惡化。
與海螺水泥相似，上峰水泥業務主要集中在水泥熟料、水泥制品等，同樣將浙江和安徽視作戰略區域。目前上峰水泥在銅陵、安慶、諸暨等地建立了水泥及熟料生產基地。
2021年上峰水泥業績相當亮眼。通過新增貴州、內蒙等區域熟料和水泥產能等措施，上峰水泥前三季度收入和歸母凈利潤增速分別為33%和14.62%。
2021年中報顯示，海螺水泥建材業務毛利率42.68%，上峰水泥的水泥業務毛利率43.07%。這是由于上峰水泥在安徽有規模較大的石灰石原礦，且先期收購價格較低，因此其原材料采購成本較低。
目前上峰水泥與海螺水泥業務規模存在較大差距。2021年上半年，上峰水泥建材業務收入約26億元，海螺水泥則高達513億元。雙方在股權層面的合作，有助于進一步改善供需格局，上峰水泥三季報顯示，海螺水泥為其第五大股東。
對亞泰集團的投資邏輯則有所區別。2021年10月8日，亞泰集團發布公告稱，海螺水泥以自有資金通過集中競價方式共買入上市公司1.62億股股份，占已發行股份數量的比例為5%。
亞泰集團業務“多而不精”，經營涉足建材、醫藥、地產、金融投資等多個領域。在建材領域又廣泛布局預拌混凝土制造、石灰石和砂石骨料開采、熟料生產、水泥生產等產業鏈上下游。
目前亞泰集團建材業務產業園主要位于長春、沈陽、哈爾濱、大連等地，是一家典型東北企業，海螺水泥現持有5%亞泰集團股份。海螺水泥為何要去入股這家東北建材企業？
由于東北水泥價格相對沿海地區更低，這部分產能可通過海運進入南方市場。長期以來，海螺水泥通過設立貿易平臺的方法緩解北方低價水泥對南方市場的沖擊。2018年9月開始，海螺水泥相繼設立浙江、上海、江西、廣西等多個貿易平臺公司。
增收不增利讓貿易業務變成“雞肋”。2021年上半年，海螺水泥貿易業務收入高達180億元，同比增加17.71%，但毛利率僅有0.20%。
海螺水泥這次舉牌亞泰集團相當于直接下場參與北方水泥業務，這不過是處理雞肋的貿易業務的無奈之舉。不過亞泰集團質地要遜色于上峰水泥。2020年報顯示，亞泰集團綜合毛利率34.79%，其中建材業務毛利率僅18.28%。
另一方面，估值便宜也是海螺水泥出手的原因，目前上峰水泥、亞泰集團的PB分別為2.12倍和0.68倍。
加碼混凝土
海螺水泥針對西部建設單筆投資金額最大，其著眼點與投資上峰水泥和亞泰集團都有所不同。
西部建設是國內混凝土龍頭，2020年年報披露，公司已具備預拌混凝土設計產能10082萬立方，在建產能610萬立方。
預拌混凝土的主要原材料是水泥、砂石骨料等，因此屬于建材產業鏈下游環節。西部建設是國內混凝土產業龍頭之一，其業務跨25個省區，因此海螺水泥入股可推測其意在加碼混凝土業務。
不過相比水泥業務，混凝土利潤要低許多。西部建設2020年商品砼（混凝土）收入229.56億元，毛利率僅有11.49%。海螺水泥也有小規模混凝土業務， 2020年該項業務收入2.10億元，毛利率22.14%。
完成此次定增后，海螺水泥將持有西部建設16.30%股份，成為其第二大股東。值得注意的是，西部建設的實控人是大型央企中國建筑集團有限公司，后者旗下擁有水泥上市平臺中國建材（03323.HK）。
中國建材控股包括天山股份（000877.SZ）等多家大型區域性水泥企業，去年3月天山股份擬作價981億元向中國建材等收購水泥資產，成為國內水泥龍頭上市公司 。
目前天山股份與海螺水泥收入規模相近，但盈利能力仍有差距。2021年前三季，天山股份收入和歸母凈利潤分別為1184.63億元和98.85億元，同期海螺水泥收入和歸母凈利潤分別為1217.11億元和223.90億元。
顯然，加碼混凝土業務是海螺水泥為鎖定最大水泥企業“頭銜”的舉措之一，只是該業務同貿易業務類似，增收不增利，反而可能進一步攤薄海螺水泥毛利率。有沒有比水泥更好的建材業務？
答案可能是骨料業務，其毛利率遠超水泥和混凝土，不過目前占海螺水泥總收入比重較低。2020年，海螺水泥骨料及石子業務收入10.25億元，占總收入比重僅0.58%，毛利率則高達68.34%。2020年，海螺水泥新能骨料產能僅300萬噸；截至2020年底，海螺水泥骨料產能僅5830萬噸。
海螺水泥在2021年中報指出，將全力發展骨料產業，重點推進大型骨料項目建設。不過2021年上半年，海螺水泥并未新增骨料產能，因此短期內難以成為業績增量。
