煤價下跌緩解水泥行業毛利率下降趨勢

　　根據最新秦皇島煤炭價格表現，離今年最高點現在已經下跌超過40%。 

　　根據我們調研了解水泥企業的最近情況，除個別煤炭庫存長達3個月以上的企業外，大部分企業高價煤庫存已經消耗完畢，目前乃至未來一段時間之內都將處于較低煤炭成本狀態。

　　我們的觀點

　　在我們分析水泥行業的毛利率變化趨勢中，水泥價格、煤炭價格、電力價格、人工工資是影響毛利率變化的重要變量，而這四個變量中，又以水泥價格、煤炭價格變化最為關鍵。

　　我們這里需要重點強調幾個重要觀點：第一，水泥行業是煤炭價格的被動接受者，影響煤炭需求的更多是電力、鋼鐵行業，根據國金證券煤炭行業研究員的觀點，煤炭行業面臨景氣的周期性回落已經不可避免。也就是2009年，中國水泥行業將面臨煤炭成本下降的利好。

　　第二，根據我們2009年年度策略的觀點：2009年水泥行業供求關系將比2008年略差，但行業增速向上的拐點會比以往周期提前出現。基于以上判斷，2009年水泥價格有向下的壓力，尤其在基建需求大規模啟動之前。我們這里特別要強調的是，煤炭價格同比下降將緩解毛利率下降的趨勢，能否扭轉取決了兩者價格的下降的幅度對比。

　　第三，我們認為，從需求的角度來看，水泥價格未來復蘇的速度或將快于煤炭價格的復蘇速度，主要的理由是水泥價格的復蘇主要靠國家基建投資拉動，而煤炭價格更多的看基建投入后宏觀經濟復蘇帶動電力等的需求增加，水泥的受益相對更加直接。

　　第四，煤炭價格下降對于毛利率影響的情景分析。

　　結論：我們堅持近期的年度策略，2009年水泥行業雖然面臨利潤增速下降的局面，但三大利好(向上拐點提前、2009～2010年淘汰值得期待、并購可能加速)將能使行業估值提升。今天我們再增加一個2009年水泥行業估值提升的理由：水泥行業面臨煤炭成本下降的利好，這也將緩解2009年行業利潤增速下降的幅度。我們繼續給予水泥行業增持建議。