山推股份受益于挖掘機行業產能擴張

　　看好基建投資維持高位和水利建設帶來的推土機增量需求；配件，公司配件業務主要應用于挖掘機配套，下游產能擴張有利于公司配件業務增長。我們預測2010、2011、2012 年EPS 為1.05、1.70 和2.37，動態PE 為21 倍、13 倍和9 倍，相對于同類公司，有所低估。而且公司增長較其它公司確定，維持“買入”投資評級。

　　關鍵假設點。1、資源價格指數維持高位，2011 年推土機出口增長60%；2、國內基建投資保持23.6%的高位，2011 年國內推土機增長40%；3、受下游挖掘機產能擴張拉動，配件部分增長41%；4、未考慮混凝土機械盈利貢獻。

　　有別于大眾的認識。我們認為公司受房地產調控影響小，是工程機械行業中增長最為確定的公司。主要原因：1、公司核心產品推土機主要應用于公路、鐵路、水利等基建投資，應用于房地產的占比非常小。2011 年基建投資保持23.6%的增長，同時水利建設加速有利于公司產品銷售。2、出口仍有可能超預期。在資源價格維持高位的情況下，資源國家基建需求增加，帶動公司出口增速提升。另外公司的出口區域主要集中在俄羅斯、東南亞、印度等區域，動蕩國家占比不超過2%，影響小。3、公司配件業務受益于挖掘機產能擴張。公司與挖掘機相關的收入接近60%，小松山推的代理業務和投資收益受益于挖掘機行業的整體性增長；配件業務受益于下游挖掘機年均26%以上的產能擴張。

　　股價表現的催化劑。公司月度發貨量的維持高位。

　　核心假設的風險。宏觀調控風險：如果信貸進一步緊縮導致固定資產投資增速大幅回落，將影響公司銷售。資源價格大幅回落風險：如果資源價格大幅回落將推遲資源國家經濟復蘇，將影響出口增速。