11月1日下午，我們走訪了建研集團(tuán)，與公司證券事務(wù)代表柯麟祥先生，高級(jí)投資經(jīng)理張曉斌先生就公司業(yè)務(wù)，行業(yè)情況及未來(lái)戰(zhàn)略進(jìn)行了交流。
科研院所轉(zhuǎn)型，工程檢測(cè)+新型建材雙箭齊發(fā)。公司前身為廈門(mén)市建筑科學(xué)研究院，后改制為民營(yíng)企業(yè)，從事的主要業(yè)務(wù)為建設(shè)綜合技術(shù)服務(wù)和新型建筑材料——商品混凝土、混凝土外加劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。公司上市后在手資金充裕，上市以來(lái)持續(xù)利用超募資金收購(gòu)和新設(shè)混凝土外加劑生產(chǎn)基地及工程檢測(cè)類公司，不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，加快全國(guó)布局。
混凝土外加劑逐漸成為收入和利潤(rùn)主體。公司業(yè)務(wù)主要為建設(shè)綜合技術(shù)服務(wù)和產(chǎn)品銷(xiāo)售。其中產(chǎn)品銷(xiāo)售又包括混凝土、混凝土外加劑（減水劑）和加氣混凝土砌磚等其他產(chǎn)品。近年來(lái)伴隨公司減水劑產(chǎn)能和市場(chǎng)的不斷拓張，其在收入和利潤(rùn)中的占比已經(jīng)逐漸提高。截至到2011 年中報(bào)，混凝土外加劑占公司整體收入的61.8%，占毛利的47.5%，已經(jīng)超越技術(shù)服務(wù)成為收入和利潤(rùn)的最大貢獻(xiàn)主體。
減水劑市場(chǎng)空間廣闊，三代聚羧酸系具備替代優(yōu)勢(shì)，高于行業(yè)增長(zhǎng)。2010 年我國(guó)商混產(chǎn)量接近10 億立方，減水劑消費(fèi)量在425 萬(wàn)噸，我們推算未來(lái)五年減水劑市場(chǎng)的消費(fèi)量將達(dá)到1156 萬(wàn)噸，復(fù)合增速大約在22%。三代聚羧酸系減水劑憑借性能及環(huán)保優(yōu)勢(shì)脫穎而出，呈現(xiàn)出高于行業(yè)平均的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為高鐵項(xiàng)目只是三代產(chǎn)品替代萘系減水劑的短期驅(qū)動(dòng)外因，未來(lái)基礎(chǔ)設(shè)施和民用建筑對(duì)高質(zhì)量混凝土需求的增加才是高性能減水劑的長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力。根據(jù)國(guó)外混凝土減水劑行業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)我國(guó)羧酸系減水劑占減水劑總量的比例將持續(xù)提升。
減水劑業(yè)務(wù)：走異地?cái)U(kuò)張之路，后續(xù)仍有新產(chǎn)能攝入。公司正從以萘系減水劑為主的第二代混凝土外加劑逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐贼人嵯禍p水劑為主的第三代高性能混凝土外加劑供應(yīng)商。銷(xiāo)售模式以直銷(xiāo)為主。目前二代產(chǎn)品合計(jì)產(chǎn)能8.2 萬(wàn)噸；三代產(chǎn)品合計(jì)8 萬(wàn)噸，銷(xiāo)售量占比各半。市場(chǎng)區(qū)域主要包括福建全省及廣東、江西的部分區(qū)域。從業(yè)內(nèi)企業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)來(lái)看，公司利用技術(shù)及資金優(yōu)勢(shì)已經(jīng)逐漸邁開(kāi)了向全國(guó)布局的步伐，主動(dòng)走出華南、涉足需求旺盛但競(jìng)爭(zhēng)較弱的西南市場(chǎng)，今年又新設(shè)了河南科之杰、陜西科之杰和廣東科之杰，進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
混凝土保持現(xiàn)有產(chǎn)能，砌磚業(yè)務(wù)今年表現(xiàn)不錯(cuò)。公司混凝土產(chǎn)能目前90 萬(wàn)方，去年虧損1000 多萬(wàn)，今年上半年盈利500 多萬(wàn)，未來(lái)沒(méi)有繼續(xù)擴(kuò)張的規(guī)劃，毛利率會(huì)保持在一個(gè)合理的水平。今年混凝土砌磚業(yè)務(wù)表現(xiàn)不錯(cuò)，目前產(chǎn)能50 萬(wàn)方，今年開(kāi)始利潤(rùn)有明顯增長(zhǎng)，1-9 月份盈利600 多萬(wàn)。
工程檢測(cè)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司建筑工程檢測(cè)業(yè)務(wù)屬輕資產(chǎn)，投入不大，占用資金不多，是很好的現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，有助于為減水劑業(yè)務(wù)的擴(kuò)張?zhí)峁┈F(xiàn)金流，主要門(mén)檻來(lái)自資質(zhì)和人員，業(yè)務(wù)擴(kuò)張需要大幅增加檢測(cè)人員。近兩年異地?cái)U(kuò)張及人員增加帶來(lái)了管理成本上升，影響了毛利率。預(yù)計(jì)未來(lái)該塊業(yè)務(wù)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
盈利預(yù)測(cè)與估值。
預(yù)計(jì)公司2011-2012 年實(shí)現(xiàn)收入9.65 億元和13.15 億元，同比增長(zhǎng)62.3%和36.3%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利1.24 億元和1.67 億元，同比增長(zhǎng)115.9%和34.2%，預(yù)計(jì)每股收益0.80 元和1.07 元。公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2011-2012年P(guān)E 分別為27 倍和20 倍。我們看好減水劑行業(yè)近五年的發(fā)展趨勢(shì)，公司作為三代產(chǎn)品的龍頭企業(yè)享有更快的發(fā)展速度，首次給予“增持”評(píng)級(jí)。
科研院所轉(zhuǎn)型，工程檢測(cè)+新型建材雙箭齊發(fā)。公司前身為廈門(mén)市建筑科學(xué)研究院，后改制為民營(yíng)企業(yè)，從事的主要業(yè)務(wù)為建設(shè)綜合技術(shù)服務(wù)和新型建筑材料——商品混凝土、混凝土外加劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。公司上市后在手資金充裕，上市以來(lái)持續(xù)利用超募資金收購(gòu)和新設(shè)混凝土外加劑生產(chǎn)基地及工程檢測(cè)類公司，不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，加快全國(guó)布局。
混凝土外加劑逐漸成為收入和利潤(rùn)主體。公司業(yè)務(wù)主要為建設(shè)綜合技術(shù)服務(wù)和產(chǎn)品銷(xiāo)售。其中產(chǎn)品銷(xiāo)售又包括混凝土、混凝土外加劑（減水劑）和加氣混凝土砌磚等其他產(chǎn)品。近年來(lái)伴隨公司減水劑產(chǎn)能和市場(chǎng)的不斷拓張，其在收入和利潤(rùn)中的占比已經(jīng)逐漸提高。截至到2011 年中報(bào)，混凝土外加劑占公司整體收入的61.8%，占毛利的47.5%，已經(jīng)超越技術(shù)服務(wù)成為收入和利潤(rùn)的最大貢獻(xiàn)主體。
減水劑市場(chǎng)空間廣闊，三代聚羧酸系具備替代優(yōu)勢(shì)，高于行業(yè)增長(zhǎng)。2010 年我國(guó)商混產(chǎn)量接近10 億立方，減水劑消費(fèi)量在425 萬(wàn)噸，我們推算未來(lái)五年減水劑市場(chǎng)的消費(fèi)量將達(dá)到1156 萬(wàn)噸，復(fù)合增速大約在22%。三代聚羧酸系減水劑憑借性能及環(huán)保優(yōu)勢(shì)脫穎而出，呈現(xiàn)出高于行業(yè)平均的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為高鐵項(xiàng)目只是三代產(chǎn)品替代萘系減水劑的短期驅(qū)動(dòng)外因，未來(lái)基礎(chǔ)設(shè)施和民用建筑對(duì)高質(zhì)量混凝土需求的增加才是高性能減水劑的長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力。根據(jù)國(guó)外混凝土減水劑行業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)我國(guó)羧酸系減水劑占減水劑總量的比例將持續(xù)提升。
減水劑業(yè)務(wù)：走異地?cái)U(kuò)張之路，后續(xù)仍有新產(chǎn)能攝入。公司正從以萘系減水劑為主的第二代混凝土外加劑逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐贼人嵯禍p水劑為主的第三代高性能混凝土外加劑供應(yīng)商。銷(xiāo)售模式以直銷(xiāo)為主。目前二代產(chǎn)品合計(jì)產(chǎn)能8.2 萬(wàn)噸；三代產(chǎn)品合計(jì)8 萬(wàn)噸，銷(xiāo)售量占比各半。市場(chǎng)區(qū)域主要包括福建全省及廣東、江西的部分區(qū)域。從業(yè)內(nèi)企業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)來(lái)看，公司利用技術(shù)及資金優(yōu)勢(shì)已經(jīng)逐漸邁開(kāi)了向全國(guó)布局的步伐，主動(dòng)走出華南、涉足需求旺盛但競(jìng)爭(zhēng)較弱的西南市場(chǎng)，今年又新設(shè)了河南科之杰、陜西科之杰和廣東科之杰，進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
混凝土保持現(xiàn)有產(chǎn)能，砌磚業(yè)務(wù)今年表現(xiàn)不錯(cuò)。公司混凝土產(chǎn)能目前90 萬(wàn)方，去年虧損1000 多萬(wàn)，今年上半年盈利500 多萬(wàn)，未來(lái)沒(méi)有繼續(xù)擴(kuò)張的規(guī)劃，毛利率會(huì)保持在一個(gè)合理的水平。今年混凝土砌磚業(yè)務(wù)表現(xiàn)不錯(cuò)，目前產(chǎn)能50 萬(wàn)方，今年開(kāi)始利潤(rùn)有明顯增長(zhǎng)，1-9 月份盈利600 多萬(wàn)。
工程檢測(cè)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司建筑工程檢測(cè)業(yè)務(wù)屬輕資產(chǎn)，投入不大，占用資金不多，是很好的現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，有助于為減水劑業(yè)務(wù)的擴(kuò)張?zhí)峁┈F(xiàn)金流，主要門(mén)檻來(lái)自資質(zhì)和人員，業(yè)務(wù)擴(kuò)張需要大幅增加檢測(cè)人員。近兩年異地?cái)U(kuò)張及人員增加帶來(lái)了管理成本上升，影響了毛利率。預(yù)計(jì)未來(lái)該塊業(yè)務(wù)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
盈利預(yù)測(cè)與估值。
預(yù)計(jì)公司2011-2012 年實(shí)現(xiàn)收入9.65 億元和13.15 億元，同比增長(zhǎng)62.3%和36.3%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利1.24 億元和1.67 億元，同比增長(zhǎng)115.9%和34.2%，預(yù)計(jì)每股收益0.80 元和1.07 元。公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2011-2012年P(guān)E 分別為27 倍和20 倍。我們看好減水劑行業(yè)近五年的發(fā)展趨勢(shì)，公司作為三代產(chǎn)品的龍頭企業(yè)享有更快的發(fā)展速度，首次給予“增持”評(píng)級(jí)。
