銀河證券2009年投資策略報(bào)告會(huì)今日在北京舉行，并發(fā)布了水泥行業(yè)09年投資報(bào)告。報(bào)告認(rèn)為水泥行業(yè)對于09年來說還是需求穩(wěn)定增長，還是存在著投資的機(jī)會(huì)，但在需求增加的情況下上市公司盈利空間正在減少。看好行業(yè)五大龍頭企業(yè)。
以下為銀河證券水泥行業(yè)分析師洪亮所作報(bào)告實(shí)錄：
洪亮：
我個(gè)人認(rèn)為這次水泥板塊的上漲和政策面有關(guān)系，政府加大了投入有4萬億的投資，給大家比較好的預(yù)期。其實(shí)背后不是那么簡單的，下面就展開我的匯報(bào)。
我認(rèn)為水泥行業(yè)對于09年來說還是需求穩(wěn)定增長，還是存在著投資的機(jī)會(huì)。我認(rèn)為09年水泥行業(yè)的投資，城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速是行業(yè)投資的一條主線。包括這次政府加大投入，表面上來看是拉動(dòng)內(nèi)需，是為了抵御世界的金融危機(jī)，比如說美國的次貸危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。但是背后它的經(jīng)濟(jì)根源在于我國的城鎮(zhèn)化進(jìn)程在加速。在這之前，剛剛開過的十七屆三中全會(huì)提出的發(fā)展農(nóng)業(yè)，進(jìn)行城鎮(zhèn)一體化，黨中央發(fā)出這種號召，這就為城鎮(zhèn)化的發(fā)展掃清了一些政策障礙。
目前我們國家城鎮(zhèn)化的狀況是到07年底全國設(shè)市的城鎮(zhèn)已經(jīng)有193個(gè)增加到656個(gè)。建制鎮(zhèn)從2000多個(gè)發(fā)展到了接近20000個(gè)。目前城市的人口接近6億人，城鎮(zhèn)化的水平達(dá)到了45％，比1982年提高了24％。未來預(yù)期我們認(rèn)為每年應(yīng)該都有1％的增長速度。到2010年，城鎮(zhèn)化的水平要達(dá)到50％。實(shí)際上國外的目前城鎮(zhèn)化水平已經(jīng)達(dá)到了80％以上。與國外相比，我們國家的城鎮(zhèn)化進(jìn)程還要進(jìn)一步加速，壓力還是比較大。
城鎮(zhèn)化發(fā)展對于水泥行業(yè)的影響，從國外發(fā)達(dá)國家的來看，發(fā)達(dá)國家基本上已經(jīng)完成了工業(yè)化和城鎮(zhèn)化的進(jìn)程。從這些國家的發(fā)展歷程來看，城鎮(zhèn)化在36％到60％的水平之間是一個(gè)加速發(fā)展期。我們國家目前是45％左右，未來說正好是到了加速發(fā)展的階段。在城鎮(zhèn)化的進(jìn)程中，一般都有水泥行業(yè)大發(fā)展的時(shí)期。這個(gè)發(fā)展伴隨著城鎮(zhèn)化的發(fā)展，到了城鎮(zhèn)化達(dá)到80％左右的時(shí)候，就進(jìn)入比較穩(wěn)定期。這時(shí)候水泥的大需求就告一段落，基本上就相當(dāng)于固定資產(chǎn)投資里面的更新改造，維護(hù)的階段。這時(shí)候大規(guī)模的建設(shè)比較穩(wěn)定了。
從這張圖上來看，我們國家目前人均的水泥消費(fèi)是10.64噸，國際上基本上都超過了人均20噸。這跟國外相比中國的水泥發(fā)展還有1倍的增量。
在城鎮(zhèn)化的過程當(dāng)中，我們國家的城鎮(zhèn)化發(fā)展也有區(qū)域特點(diǎn)。城鎮(zhèn)化發(fā)展比較成熟的地方水泥的需求是在下降，而剛剛開始的這些地區(qū)水泥需求量是增加的。這怎么來看？我們統(tǒng)計(jì)來看，07年全國分地區(qū)的萬元投資消耗的水泥量是有差距的。一萬元的投資應(yīng)該是一噸水泥。在發(fā)達(dá)地區(qū)，天津、遼寧不到平均水平。在廣西、寧夏要超過全國水平。一般萬元投資要1.5噸水泥的需求量。這給我們的啟示是，城鎮(zhèn)化從東部往中西部推進(jìn)，水泥的需求是加速的。萬元投資所帶動(dòng)的水泥需求是不一樣的。政府這次加大4萬億的投資也是對于中西部的投資，因?yàn)闁|部地區(qū)也有，但是需求量相對占比還是比較小，主要是中西部，一個(gè)是改善交通，第二是對于一些能源、礦產(chǎn)資源的儲(chǔ)備和開采，這也給我們預(yù)期水泥的需求是一種加速的需求。
考慮到很多方面的因素，這是我們研究所測算的結(jié)果，未來三年水泥的需求測算量。我們考慮的原因是，雖然說固定資產(chǎn)投資，還有鐵路、公路這些交通基礎(chǔ)設(shè)施，但是最終對水泥有直接影響的是建筑業(yè)，所以建筑業(yè)的產(chǎn)值，它所需求的水泥線性關(guān)系是測算的基礎(chǔ)。通過測算我們認(rèn)為，09年建筑業(yè)的新增產(chǎn)值大概會(huì)16.26％，會(huì)增長一萬億元產(chǎn)值的需求。通過根據(jù)國家公布的建筑業(yè)年檢來看，建筑業(yè)產(chǎn)值影響的水泥需求一般是億元的產(chǎn)值會(huì)影響1.5萬噸的水泥需求。由于建筑業(yè)的統(tǒng)計(jì)相當(dāng)于固定資產(chǎn)投資，這種統(tǒng)計(jì)，包括時(shí)間，完工程度，口徑里面有一定的差距，我們給予5折的保守估計(jì)，一億元的投資會(huì)帶動(dòng)0.95萬噸的水泥需求。
09年新增的產(chǎn)值是一萬億元的需求，對應(yīng)的水泥大概是9600萬噸。在其他行業(yè)的需求維持在08年的情況下，我們僅因建筑業(yè)需求增加對水泥總體需求的影響將增加6.67％。
除了考慮內(nèi)部的需求，出口也是考慮的因素。出口來看，我們國家的出口在05年的時(shí)候有一個(gè)大的發(fā)展，增速、衡量，特別是在06年都達(dá)到4000萬噸的出口。這兩年在下滑，特別是07年1月日政府出臺(tái)了取消水泥行業(yè)的出口退稅。在這個(gè)政策的影響下，07年的水泥出口大幅度下滑，今年上半年出口下降也比較大，大概出口了1000萬噸，同比下降了8％幾，全年估計(jì)也是不到2000萬噸。水泥這個(gè)產(chǎn)品是高能耗，高污染的行業(yè)，不適合出口。出口意味著我們生產(chǎn)的水泥要比別人高污染，耗能都留在了國內(nèi)，政府出臺(tái)這個(gè)政策是合適的。但是水泥行業(yè)目前行業(yè)也會(huì)還政府能夠恢復(fù)，因?yàn)樗J(rèn)為相當(dāng)于紡織一樣，都要恢復(fù)出口退稅，但是未來我認(rèn)為政府不會(huì)恢復(fù)的。主要是資源有限，有限資源要用在刀刃上。因?yàn)樗嗖荒苓M(jìn)口，還是要立足于國內(nèi)，在滿足需求的情況下，政府還要考慮的資源的問題。
考慮到出口和國內(nèi)和需求來看，我們認(rèn)為總體來看明年的水泥需求大概在7％，2010年會(huì)是10％的增幅。還是保持著適度的需求，今年的增長在5.9％的增長。我們不排除政府在進(jìn)一步加大，萬一4萬億投下去沒有得到政府的預(yù)期不會(huì)排除再來2萬億。整體來看我們還是比較謹(jǐn)慎的。
在需求增加的情況下，對于水泥行業(yè)和水泥上市公司來說，關(guān)鍵是要考慮成本。成本來看，我們認(rèn)為應(yīng)該是相對來說有所下降，換句話說，盈利空間正在減少。這個(gè)產(chǎn)品是一個(gè)市場化程度非常高的產(chǎn)品，它主要是供求。從供給來看，水泥的投資應(yīng)該是屬于恢復(fù)性減產(chǎn)。雖然說08年前三個(gè)季度來看，投資的幅度還是比較大，但是這里面有一些因素，一個(gè)是由于前期的通貨膨脹，價(jià)格上漲的因素在里面，另外，現(xiàn)在政府加大了水泥的治理力度，對于一些環(huán)保設(shè)施以及余熱發(fā)電的投資加大，真正形成水泥產(chǎn)值的投資增加并不是太多，盡管水泥行業(yè)的固定資產(chǎn)投資增長了6.46％，但是實(shí)際的水泥產(chǎn)能沒有多少增加。
今年上半年增加了42條水泥生產(chǎn)線，新增產(chǎn)能4120萬噸。07年新建成投產(chǎn)的大概是79條，新增水泥產(chǎn)能是8000萬噸。整體來看，今年新增產(chǎn)能沒有像大家想象的那么大。因?yàn)榇蠹乙婚_始預(yù)期災(zāi)后重建，很多水泥企業(yè)紛紛在四川準(zhǔn)備設(shè)點(diǎn)，但是現(xiàn)在面臨兩個(gè)問題。一個(gè)是國家紀(jì)委，包括四川省紀(jì)委，對于項(xiàng)目審批還是控制的。另外很多項(xiàng)目只是掛上了，由于下半年受到經(jīng)濟(jì)下滑的影響，包括上市公司融資也不是那么容易，除了前兩三家水泥企業(yè)再融資成功，其他都是擱淺的。到底能不能按照計(jì)劃實(shí)現(xiàn)，這還是值得關(guān)注的。應(yīng)該說新增產(chǎn)能的增加幅度要比我們想象的低得多。
還有一個(gè)大的政策背景，這個(gè)行業(yè)是政府控制比較嚴(yán)的行業(yè)，也就是兩高的行業(yè)。政府原來指望這個(gè)行業(yè)通過市場化的運(yùn)作或者是市場條件來讓這個(gè)行業(yè)提高集中度，提高競爭力。但是實(shí)際上一看，05年變成了全行業(yè)虧損，很多企業(yè)都面臨著困境。政府這時(shí)候考慮加大政府調(diào)控的力度，通過市場和政府兩個(gè)手段來加大調(diào)整。政府力度是非常大的，列出了一個(gè)時(shí)間表，每年要淘汰多少。這個(gè)政策是07年年底出來的，07年的12月份，實(shí)際上淘汰了5200萬噸的產(chǎn)能。要求是07、08年淘汰1.31億噸的產(chǎn)能，完成不是太理想，只完成了40％。今年保守來看至少要淘汰7000萬噸，09年，2010年也要淘汰7000萬噸的產(chǎn)能，才能實(shí)現(xiàn)政府的要求。所以這個(gè)行業(yè)不僅僅是增加產(chǎn)能，實(shí)際上淘汰產(chǎn)能的力度也是非常大的。所以供給對于需求的影響還是比較謹(jǐn)慎樂觀的。
供求關(guān)系平衡分析，確實(shí)是和我們的預(yù)期一樣，水泥的價(jià)格從2003年來看，全國的水泥價(jià)格是直線上漲，到了08年的8月份，一噸水泥大概是287元，漲幅也比較大。分區(qū)域來看，特別是中西部地區(qū)屬于比較高的增長幅度。三季報(bào)當(dāng)中，華東地區(qū)的水泥有所下降，東部地區(qū)沒有下降，還提高了，與去年同期相比還增加了3％—5％。整體水泥價(jià)格的前景還是比較高，但是實(shí)際上高不高？我認(rèn)為是非常低的。國外的建筑材料里面，鋼材和水泥的價(jià)格比較是1：11，中國的價(jià)格比是1：4，所以還有比較大的上漲空間。為什么現(xiàn)在的狀況上不去？實(shí)際上和行業(yè)集中度比較低，靠的是價(jià)格競爭。這個(gè)產(chǎn)品還有保值期，4個(gè)月就要賣掉，這時(shí)候唯一的辦法就是低價(jià)格，價(jià)格傾銷。所以這個(gè)行業(yè)的價(jià)格一直是比較低的水平。但是未來大家都看到了，特別是國外的一些產(chǎn)業(yè)投資者，也包括拉法基、海德堡這些企業(yè)，他們?yōu)槭裁纯春弥袊乃嘈袠I(yè)？實(shí)際上就是看到了巨大的內(nèi)在需求，這是任何一個(gè)市場都沒有的。這次亞太CHI的價(jià)格是很高的，現(xiàn)在股價(jià)跌下來很多，當(dāng)時(shí)談判的時(shí)候價(jià)格很高，之所以成交還是因?yàn)榭春玫倪@個(gè)產(chǎn)業(yè)。
價(jià)格上漲的情況下，我為什么說利潤空間有望進(jìn)一步的拓展？目前的煤碳價(jià)格還是比較高。我們預(yù)期09年的煤炭價(jià)格，我們研究作的行業(yè)分析師認(rèn)為要有所下降。我們也認(rèn)為要有一定的下降幅度。這個(gè)行業(yè)跟其他的用煤大戶來比是弱勢行業(yè)。建材行業(yè)，全國5000多家企業(yè)，根本沒辦法跟人家談，它的價(jià)格早就市場化了。這就說明他有巨大的下降空間。我的價(jià)格是目前上最高的價(jià)格，如果整體水泥的需求下降的話，價(jià)格就打開了利潤空間。而且這個(gè)行業(yè)也是一個(gè)節(jié)能減排的試點(diǎn)行業(yè)，所以它本身也具備一部分替代能源的能力。所以這個(gè)行業(yè)應(yīng)該說成長空間還是比較看好的。
隨著我國水泥行業(yè)的發(fā)展，目前的集中度也在逐步提高。國家要求2010年之前，水泥行業(yè)的集中度要達(dá)到30％，前十家在全國的產(chǎn)值，包括規(guī)模占到30％?，F(xiàn)在大概不到20％，所以說隨著規(guī)模效應(yīng)的體現(xiàn)，這個(gè)行業(yè)的盈利空間還有一定的擴(kuò)張。
這個(gè)行業(yè)是一個(gè)規(guī)模效應(yīng)非常明顯的行業(yè)。集中度提高以后確實(shí)給企業(yè)帶來比較好的收益。這里我們比較一下，我們知道海螺是在安徽的，安徽的水泥行業(yè)銷售利潤率和全國平均水平比較來看，紅的這是安徽的水泥銷售的利潤率。它猛烈高于全國平均水平，基本上高了1倍。我們就可以看到，這個(gè)行業(yè)的集中度提高以后，規(guī)模效應(yīng)會(huì)對整個(gè)行業(yè)的發(fā)展帶來可觀的收益。
我們預(yù)期水泥行業(yè)價(jià)格因素還有成本因素影響會(huì)使這個(gè)行業(yè)有一定的成長空間。在行業(yè)估值來看，我們認(rèn)為估值具有一定的優(yōu)勢。這是我們和國外的龍頭水泥企業(yè)比較。比較來看，我國的重點(diǎn)公司，水泥上市公司平均預(yù)期市盈率大概是在5.33倍，EPS大概在25.82％。跟國外相比，國外的在18左右，我們只有5點(diǎn)幾，從PE來看我們有明顯的優(yōu)勢。從成長性，國外基本上沒有成長，我們國家25％，包括華西、海螺、冀東、建材都有增長。從復(fù)合增長率來看更有投資價(jià)值，更有吸引力。
行業(yè)的利潤總額和噸水泥的利潤都有上升的預(yù)期。我們預(yù)計(jì)08到2010年，水泥行業(yè)的利潤總額分別為300億元，380億元和468億元。噸水泥的利潤07年是18.4元，08年到2010年應(yīng)該是在23元和26元。
重點(diǎn)公司和一般公司不一樣，一方面他享有規(guī)模效應(yīng)。另一方面，他還有并購重組的整合的收益。這些龍頭公司一般都是區(qū)域的龍頭，這個(gè)區(qū)域的龍頭有兩個(gè)優(yōu)勢，一個(gè)是對于周邊的水泥企業(yè)能夠兼并重組，兼并重組以后可以穩(wěn)定區(qū)域的市場，可以得到區(qū)域的壟斷受益，可以區(qū)域定價(jià)。在他確定為區(qū)域龍頭的基礎(chǔ)上，如果有別的龍頭，你雖然是一個(gè)區(qū)域龍頭，在西部或者是北部的區(qū)域龍頭，但是在全國這種大的海螺、冀東看中你的話，你還有被收購的價(jià)值。你只有是被人收購能賣一個(gè)好價(jià)錢，也能夠收購別人。水泥行業(yè)為什么被并購有增值？這跟行業(yè)特點(diǎn)有關(guān)系。他的并購一般是區(qū)域內(nèi)的整合，不會(huì)到一個(gè)地方去，除非你這個(gè)公司非常大。他如果區(qū)域內(nèi)整合能夠控制市場價(jià)格。另一方面，我們國家的水泥礦產(chǎn)資源都已經(jīng)瓜分完畢，都在各個(gè)上市公司手上。這些資源被低估了，采礦權(quán)是非常低的。隨著人民幣上升，這部分價(jià)值會(huì)上升。如果隨著人民幣升值以后，這些礦產(chǎn)資源一旦市場化，企業(yè)的價(jià)值，還有這些被收購的企業(yè)有人脈。比如說外國水泥龍頭為什么要控股中國的企業(yè)？這方面都是有資源的，包括他的銷售網(wǎng)絡(luò)都是無價(jià)資源。
這個(gè)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)主要有兩個(gè)：
1、能源價(jià)格長期上漲走勢，隨著中國資源的緊張，雖然說09年煤炭的價(jià)格有可能由于需求下降走低，但是未來來說，包括煤炭電力價(jià)格的長期趨勢應(yīng)該是逐漸上漲的，這對于他來說確實(shí)是一個(gè)比較大的成本壓力。
2、解禁大小非可能對股價(jià)造成沖擊。
3、09年國家放松貨幣政策會(huì)不斷的推出降低存款或者貸款利率，我們測算這個(gè)行業(yè)雖然說是一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率比較高的行業(yè)，但是應(yīng)該說降息對它的業(yè)績增長貢獻(xiàn)非常小。這個(gè)因素我們認(rèn)為影響不是太大，談不上風(fēng)險(xiǎn)，也談不上什么好處。
龍頭企業(yè)有5家，這5家基本上表面來看，這幾家上市公司在那里斗來斗去，背后都是他們的控股股東。海螺都是行業(yè)內(nèi)的龍頭，海螺已經(jīng)是變成民營企業(yè)了，冀東由于它的目標(biāo)市場非常好，因?yàn)檫@個(gè)公司在華北這塊，包括京滬高鐵、南普油田、曹妃甸、天津的渤海新區(qū)，應(yīng)該說在5年內(nèi)有多少就能銷售多少，有巨大的市場需求潛力。華星這家企業(yè)本身的規(guī)模很大，另外這個(gè)市場的地位也非常重要。因?yàn)楝F(xiàn)在國家對于武漢地區(qū)要建立武漢城市圈，所以說武漢周邊所有的省轄市都是一個(gè)小時(shí)內(nèi)能到達(dá)武漢。武漢由于出了一個(gè)鐵道部長，這個(gè)部長就將武漢鐵路分局升格為鐵路局，要將武漢的鐵路站由原來的區(qū)域中心作為全國的中心。這個(gè)趨勢帶動(dòng)整個(gè)西部的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，所以他的市場需求也很大。而且他又在長江流域，這個(gè)市場也很大。
天山背后是中財(cái)科技。祁連山背后的大股東是中國建材，這兩家是央企。這兩家在拼命的擴(kuò)張，原因在于背后下一步央企要整合，建材行業(yè)不可能像中石油、中石化一樣。在未來的整合過程中，以哪一個(gè)版本作為重組的對方，兩家在拼命的擴(kuò)張焦點(diǎn)。中國材料答應(yīng)要給冀東投資100億，也是有背后的原因。
太行水泥是金隅集團(tuán)，是北京建材局，北京建材局金隅自己擁有的水泥產(chǎn)量比太行還要多。
以下為銀河證券水泥行業(yè)分析師洪亮所作報(bào)告實(shí)錄：
洪亮：
我個(gè)人認(rèn)為這次水泥板塊的上漲和政策面有關(guān)系，政府加大了投入有4萬億的投資，給大家比較好的預(yù)期。其實(shí)背后不是那么簡單的，下面就展開我的匯報(bào)。
我認(rèn)為水泥行業(yè)對于09年來說還是需求穩(wěn)定增長，還是存在著投資的機(jī)會(huì)。我認(rèn)為09年水泥行業(yè)的投資，城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速是行業(yè)投資的一條主線。包括這次政府加大投入，表面上來看是拉動(dòng)內(nèi)需，是為了抵御世界的金融危機(jī)，比如說美國的次貸危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。但是背后它的經(jīng)濟(jì)根源在于我國的城鎮(zhèn)化進(jìn)程在加速。在這之前，剛剛開過的十七屆三中全會(huì)提出的發(fā)展農(nóng)業(yè)，進(jìn)行城鎮(zhèn)一體化，黨中央發(fā)出這種號召，這就為城鎮(zhèn)化的發(fā)展掃清了一些政策障礙。
目前我們國家城鎮(zhèn)化的狀況是到07年底全國設(shè)市的城鎮(zhèn)已經(jīng)有193個(gè)增加到656個(gè)。建制鎮(zhèn)從2000多個(gè)發(fā)展到了接近20000個(gè)。目前城市的人口接近6億人，城鎮(zhèn)化的水平達(dá)到了45％，比1982年提高了24％。未來預(yù)期我們認(rèn)為每年應(yīng)該都有1％的增長速度。到2010年，城鎮(zhèn)化的水平要達(dá)到50％。實(shí)際上國外的目前城鎮(zhèn)化水平已經(jīng)達(dá)到了80％以上。與國外相比，我們國家的城鎮(zhèn)化進(jìn)程還要進(jìn)一步加速，壓力還是比較大。
城鎮(zhèn)化發(fā)展對于水泥行業(yè)的影響，從國外發(fā)達(dá)國家的來看，發(fā)達(dá)國家基本上已經(jīng)完成了工業(yè)化和城鎮(zhèn)化的進(jìn)程。從這些國家的發(fā)展歷程來看，城鎮(zhèn)化在36％到60％的水平之間是一個(gè)加速發(fā)展期。我們國家目前是45％左右，未來說正好是到了加速發(fā)展的階段。在城鎮(zhèn)化的進(jìn)程中，一般都有水泥行業(yè)大發(fā)展的時(shí)期。這個(gè)發(fā)展伴隨著城鎮(zhèn)化的發(fā)展，到了城鎮(zhèn)化達(dá)到80％左右的時(shí)候，就進(jìn)入比較穩(wěn)定期。這時(shí)候水泥的大需求就告一段落，基本上就相當(dāng)于固定資產(chǎn)投資里面的更新改造，維護(hù)的階段。這時(shí)候大規(guī)模的建設(shè)比較穩(wěn)定了。
從這張圖上來看，我們國家目前人均的水泥消費(fèi)是10.64噸，國際上基本上都超過了人均20噸。這跟國外相比中國的水泥發(fā)展還有1倍的增量。
在城鎮(zhèn)化的過程當(dāng)中，我們國家的城鎮(zhèn)化發(fā)展也有區(qū)域特點(diǎn)。城鎮(zhèn)化發(fā)展比較成熟的地方水泥的需求是在下降，而剛剛開始的這些地區(qū)水泥需求量是增加的。這怎么來看？我們統(tǒng)計(jì)來看，07年全國分地區(qū)的萬元投資消耗的水泥量是有差距的。一萬元的投資應(yīng)該是一噸水泥。在發(fā)達(dá)地區(qū)，天津、遼寧不到平均水平。在廣西、寧夏要超過全國水平。一般萬元投資要1.5噸水泥的需求量。這給我們的啟示是，城鎮(zhèn)化從東部往中西部推進(jìn)，水泥的需求是加速的。萬元投資所帶動(dòng)的水泥需求是不一樣的。政府這次加大4萬億的投資也是對于中西部的投資，因?yàn)闁|部地區(qū)也有，但是需求量相對占比還是比較小，主要是中西部，一個(gè)是改善交通，第二是對于一些能源、礦產(chǎn)資源的儲(chǔ)備和開采，這也給我們預(yù)期水泥的需求是一種加速的需求。
考慮到很多方面的因素，這是我們研究所測算的結(jié)果，未來三年水泥的需求測算量。我們考慮的原因是，雖然說固定資產(chǎn)投資，還有鐵路、公路這些交通基礎(chǔ)設(shè)施，但是最終對水泥有直接影響的是建筑業(yè)，所以建筑業(yè)的產(chǎn)值，它所需求的水泥線性關(guān)系是測算的基礎(chǔ)。通過測算我們認(rèn)為，09年建筑業(yè)的新增產(chǎn)值大概會(huì)16.26％，會(huì)增長一萬億元產(chǎn)值的需求。通過根據(jù)國家公布的建筑業(yè)年檢來看，建筑業(yè)產(chǎn)值影響的水泥需求一般是億元的產(chǎn)值會(huì)影響1.5萬噸的水泥需求。由于建筑業(yè)的統(tǒng)計(jì)相當(dāng)于固定資產(chǎn)投資，這種統(tǒng)計(jì)，包括時(shí)間，完工程度，口徑里面有一定的差距，我們給予5折的保守估計(jì)，一億元的投資會(huì)帶動(dòng)0.95萬噸的水泥需求。
09年新增的產(chǎn)值是一萬億元的需求，對應(yīng)的水泥大概是9600萬噸。在其他行業(yè)的需求維持在08年的情況下，我們僅因建筑業(yè)需求增加對水泥總體需求的影響將增加6.67％。
除了考慮內(nèi)部的需求，出口也是考慮的因素。出口來看，我們國家的出口在05年的時(shí)候有一個(gè)大的發(fā)展，增速、衡量，特別是在06年都達(dá)到4000萬噸的出口。這兩年在下滑，特別是07年1月日政府出臺(tái)了取消水泥行業(yè)的出口退稅。在這個(gè)政策的影響下，07年的水泥出口大幅度下滑，今年上半年出口下降也比較大，大概出口了1000萬噸，同比下降了8％幾，全年估計(jì)也是不到2000萬噸。水泥這個(gè)產(chǎn)品是高能耗，高污染的行業(yè)，不適合出口。出口意味著我們生產(chǎn)的水泥要比別人高污染，耗能都留在了國內(nèi)，政府出臺(tái)這個(gè)政策是合適的。但是水泥行業(yè)目前行業(yè)也會(huì)還政府能夠恢復(fù)，因?yàn)樗J(rèn)為相當(dāng)于紡織一樣，都要恢復(fù)出口退稅，但是未來我認(rèn)為政府不會(huì)恢復(fù)的。主要是資源有限，有限資源要用在刀刃上。因?yàn)樗嗖荒苓M(jìn)口，還是要立足于國內(nèi)，在滿足需求的情況下，政府還要考慮的資源的問題。
考慮到出口和國內(nèi)和需求來看，我們認(rèn)為總體來看明年的水泥需求大概在7％，2010年會(huì)是10％的增幅。還是保持著適度的需求，今年的增長在5.9％的增長。我們不排除政府在進(jìn)一步加大，萬一4萬億投下去沒有得到政府的預(yù)期不會(huì)排除再來2萬億。整體來看我們還是比較謹(jǐn)慎的。
在需求增加的情況下，對于水泥行業(yè)和水泥上市公司來說，關(guān)鍵是要考慮成本。成本來看，我們認(rèn)為應(yīng)該是相對來說有所下降，換句話說，盈利空間正在減少。這個(gè)產(chǎn)品是一個(gè)市場化程度非常高的產(chǎn)品，它主要是供求。從供給來看，水泥的投資應(yīng)該是屬于恢復(fù)性減產(chǎn)。雖然說08年前三個(gè)季度來看，投資的幅度還是比較大，但是這里面有一些因素，一個(gè)是由于前期的通貨膨脹，價(jià)格上漲的因素在里面，另外，現(xiàn)在政府加大了水泥的治理力度，對于一些環(huán)保設(shè)施以及余熱發(fā)電的投資加大，真正形成水泥產(chǎn)值的投資增加并不是太多，盡管水泥行業(yè)的固定資產(chǎn)投資增長了6.46％，但是實(shí)際的水泥產(chǎn)能沒有多少增加。
今年上半年增加了42條水泥生產(chǎn)線，新增產(chǎn)能4120萬噸。07年新建成投產(chǎn)的大概是79條，新增水泥產(chǎn)能是8000萬噸。整體來看，今年新增產(chǎn)能沒有像大家想象的那么大。因?yàn)榇蠹乙婚_始預(yù)期災(zāi)后重建，很多水泥企業(yè)紛紛在四川準(zhǔn)備設(shè)點(diǎn)，但是現(xiàn)在面臨兩個(gè)問題。一個(gè)是國家紀(jì)委，包括四川省紀(jì)委，對于項(xiàng)目審批還是控制的。另外很多項(xiàng)目只是掛上了，由于下半年受到經(jīng)濟(jì)下滑的影響，包括上市公司融資也不是那么容易，除了前兩三家水泥企業(yè)再融資成功，其他都是擱淺的。到底能不能按照計(jì)劃實(shí)現(xiàn)，這還是值得關(guān)注的。應(yīng)該說新增產(chǎn)能的增加幅度要比我們想象的低得多。
還有一個(gè)大的政策背景，這個(gè)行業(yè)是政府控制比較嚴(yán)的行業(yè)，也就是兩高的行業(yè)。政府原來指望這個(gè)行業(yè)通過市場化的運(yùn)作或者是市場條件來讓這個(gè)行業(yè)提高集中度，提高競爭力。但是實(shí)際上一看，05年變成了全行業(yè)虧損，很多企業(yè)都面臨著困境。政府這時(shí)候考慮加大政府調(diào)控的力度，通過市場和政府兩個(gè)手段來加大調(diào)整。政府力度是非常大的，列出了一個(gè)時(shí)間表，每年要淘汰多少。這個(gè)政策是07年年底出來的，07年的12月份，實(shí)際上淘汰了5200萬噸的產(chǎn)能。要求是07、08年淘汰1.31億噸的產(chǎn)能，完成不是太理想，只完成了40％。今年保守來看至少要淘汰7000萬噸，09年，2010年也要淘汰7000萬噸的產(chǎn)能，才能實(shí)現(xiàn)政府的要求。所以這個(gè)行業(yè)不僅僅是增加產(chǎn)能，實(shí)際上淘汰產(chǎn)能的力度也是非常大的。所以供給對于需求的影響還是比較謹(jǐn)慎樂觀的。
供求關(guān)系平衡分析，確實(shí)是和我們的預(yù)期一樣，水泥的價(jià)格從2003年來看，全國的水泥價(jià)格是直線上漲，到了08年的8月份，一噸水泥大概是287元，漲幅也比較大。分區(qū)域來看，特別是中西部地區(qū)屬于比較高的增長幅度。三季報(bào)當(dāng)中，華東地區(qū)的水泥有所下降，東部地區(qū)沒有下降，還提高了，與去年同期相比還增加了3％—5％。整體水泥價(jià)格的前景還是比較高，但是實(shí)際上高不高？我認(rèn)為是非常低的。國外的建筑材料里面，鋼材和水泥的價(jià)格比較是1：11，中國的價(jià)格比是1：4，所以還有比較大的上漲空間。為什么現(xiàn)在的狀況上不去？實(shí)際上和行業(yè)集中度比較低，靠的是價(jià)格競爭。這個(gè)產(chǎn)品還有保值期，4個(gè)月就要賣掉，這時(shí)候唯一的辦法就是低價(jià)格，價(jià)格傾銷。所以這個(gè)行業(yè)的價(jià)格一直是比較低的水平。但是未來大家都看到了，特別是國外的一些產(chǎn)業(yè)投資者，也包括拉法基、海德堡這些企業(yè)，他們?yōu)槭裁纯春弥袊乃嘈袠I(yè)？實(shí)際上就是看到了巨大的內(nèi)在需求，這是任何一個(gè)市場都沒有的。這次亞太CHI的價(jià)格是很高的，現(xiàn)在股價(jià)跌下來很多，當(dāng)時(shí)談判的時(shí)候價(jià)格很高，之所以成交還是因?yàn)榭春玫倪@個(gè)產(chǎn)業(yè)。
價(jià)格上漲的情況下，我為什么說利潤空間有望進(jìn)一步的拓展？目前的煤碳價(jià)格還是比較高。我們預(yù)期09年的煤炭價(jià)格，我們研究作的行業(yè)分析師認(rèn)為要有所下降。我們也認(rèn)為要有一定的下降幅度。這個(gè)行業(yè)跟其他的用煤大戶來比是弱勢行業(yè)。建材行業(yè)，全國5000多家企業(yè)，根本沒辦法跟人家談，它的價(jià)格早就市場化了。這就說明他有巨大的下降空間。我的價(jià)格是目前上最高的價(jià)格，如果整體水泥的需求下降的話，價(jià)格就打開了利潤空間。而且這個(gè)行業(yè)也是一個(gè)節(jié)能減排的試點(diǎn)行業(yè)，所以它本身也具備一部分替代能源的能力。所以這個(gè)行業(yè)應(yīng)該說成長空間還是比較看好的。
隨著我國水泥行業(yè)的發(fā)展，目前的集中度也在逐步提高。國家要求2010年之前，水泥行業(yè)的集中度要達(dá)到30％，前十家在全國的產(chǎn)值，包括規(guī)模占到30％?，F(xiàn)在大概不到20％，所以說隨著規(guī)模效應(yīng)的體現(xiàn)，這個(gè)行業(yè)的盈利空間還有一定的擴(kuò)張。
這個(gè)行業(yè)是一個(gè)規(guī)模效應(yīng)非常明顯的行業(yè)。集中度提高以后確實(shí)給企業(yè)帶來比較好的收益。這里我們比較一下，我們知道海螺是在安徽的，安徽的水泥行業(yè)銷售利潤率和全國平均水平比較來看，紅的這是安徽的水泥銷售的利潤率。它猛烈高于全國平均水平，基本上高了1倍。我們就可以看到，這個(gè)行業(yè)的集中度提高以后，規(guī)模效應(yīng)會(huì)對整個(gè)行業(yè)的發(fā)展帶來可觀的收益。
我們預(yù)期水泥行業(yè)價(jià)格因素還有成本因素影響會(huì)使這個(gè)行業(yè)有一定的成長空間。在行業(yè)估值來看，我們認(rèn)為估值具有一定的優(yōu)勢。這是我們和國外的龍頭水泥企業(yè)比較。比較來看，我國的重點(diǎn)公司，水泥上市公司平均預(yù)期市盈率大概是在5.33倍，EPS大概在25.82％。跟國外相比，國外的在18左右，我們只有5點(diǎn)幾，從PE來看我們有明顯的優(yōu)勢。從成長性，國外基本上沒有成長，我們國家25％，包括華西、海螺、冀東、建材都有增長。從復(fù)合增長率來看更有投資價(jià)值，更有吸引力。
行業(yè)的利潤總額和噸水泥的利潤都有上升的預(yù)期。我們預(yù)計(jì)08到2010年，水泥行業(yè)的利潤總額分別為300億元，380億元和468億元。噸水泥的利潤07年是18.4元，08年到2010年應(yīng)該是在23元和26元。
重點(diǎn)公司和一般公司不一樣，一方面他享有規(guī)模效應(yīng)。另一方面，他還有并購重組的整合的收益。這些龍頭公司一般都是區(qū)域的龍頭，這個(gè)區(qū)域的龍頭有兩個(gè)優(yōu)勢，一個(gè)是對于周邊的水泥企業(yè)能夠兼并重組，兼并重組以后可以穩(wěn)定區(qū)域的市場，可以得到區(qū)域的壟斷受益，可以區(qū)域定價(jià)。在他確定為區(qū)域龍頭的基礎(chǔ)上，如果有別的龍頭，你雖然是一個(gè)區(qū)域龍頭，在西部或者是北部的區(qū)域龍頭，但是在全國這種大的海螺、冀東看中你的話，你還有被收購的價(jià)值。你只有是被人收購能賣一個(gè)好價(jià)錢，也能夠收購別人。水泥行業(yè)為什么被并購有增值？這跟行業(yè)特點(diǎn)有關(guān)系。他的并購一般是區(qū)域內(nèi)的整合，不會(huì)到一個(gè)地方去，除非你這個(gè)公司非常大。他如果區(qū)域內(nèi)整合能夠控制市場價(jià)格。另一方面，我們國家的水泥礦產(chǎn)資源都已經(jīng)瓜分完畢，都在各個(gè)上市公司手上。這些資源被低估了，采礦權(quán)是非常低的。隨著人民幣上升，這部分價(jià)值會(huì)上升。如果隨著人民幣升值以后，這些礦產(chǎn)資源一旦市場化，企業(yè)的價(jià)值，還有這些被收購的企業(yè)有人脈。比如說外國水泥龍頭為什么要控股中國的企業(yè)？這方面都是有資源的，包括他的銷售網(wǎng)絡(luò)都是無價(jià)資源。
這個(gè)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)主要有兩個(gè)：
1、能源價(jià)格長期上漲走勢，隨著中國資源的緊張，雖然說09年煤炭的價(jià)格有可能由于需求下降走低，但是未來來說，包括煤炭電力價(jià)格的長期趨勢應(yīng)該是逐漸上漲的，這對于他來說確實(shí)是一個(gè)比較大的成本壓力。
2、解禁大小非可能對股價(jià)造成沖擊。
3、09年國家放松貨幣政策會(huì)不斷的推出降低存款或者貸款利率，我們測算這個(gè)行業(yè)雖然說是一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率比較高的行業(yè)，但是應(yīng)該說降息對它的業(yè)績增長貢獻(xiàn)非常小。這個(gè)因素我們認(rèn)為影響不是太大，談不上風(fēng)險(xiǎn)，也談不上什么好處。
龍頭企業(yè)有5家，這5家基本上表面來看，這幾家上市公司在那里斗來斗去，背后都是他們的控股股東。海螺都是行業(yè)內(nèi)的龍頭，海螺已經(jīng)是變成民營企業(yè)了，冀東由于它的目標(biāo)市場非常好，因?yàn)檫@個(gè)公司在華北這塊，包括京滬高鐵、南普油田、曹妃甸、天津的渤海新區(qū)，應(yīng)該說在5年內(nèi)有多少就能銷售多少，有巨大的市場需求潛力。華星這家企業(yè)本身的規(guī)模很大，另外這個(gè)市場的地位也非常重要。因?yàn)楝F(xiàn)在國家對于武漢地區(qū)要建立武漢城市圈，所以說武漢周邊所有的省轄市都是一個(gè)小時(shí)內(nèi)能到達(dá)武漢。武漢由于出了一個(gè)鐵道部長，這個(gè)部長就將武漢鐵路分局升格為鐵路局，要將武漢的鐵路站由原來的區(qū)域中心作為全國的中心。這個(gè)趨勢帶動(dòng)整個(gè)西部的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，所以他的市場需求也很大。而且他又在長江流域，這個(gè)市場也很大。
天山背后是中財(cái)科技。祁連山背后的大股東是中國建材，這兩家是央企。這兩家在拼命的擴(kuò)張，原因在于背后下一步央企要整合，建材行業(yè)不可能像中石油、中石化一樣。在未來的整合過程中，以哪一個(gè)版本作為重組的對方，兩家在拼命的擴(kuò)張焦點(diǎn)。中國材料答應(yīng)要給冀東投資100億，也是有背后的原因。
太行水泥是金隅集團(tuán)，是北京建材局，北京建材局金隅自己擁有的水泥產(chǎn)量比太行還要多。
