投資要點：
公司的主營業務包括水泥、房地產開發、新型建筑材料、物業投資及管理，2012年上半年業務收入占比36.2%、37.9%、20.5%和5.4%，毛利占比24.8%、51.1%、13.1%和11%。由于商品房結轉面積增加和毛利率增加，房地產毛利比去年同期大幅提高15個百分點，水泥量價下跌以及噸毛利下降水泥業務毛利下降14個百分點，新型建筑材料和物業投資管理保持著穩定增長，毛利占比變化不大。
水泥業務：公司水泥業務沿著京津冀的“大十字”戰略實現產能擴張，去年年底水泥產能4000萬噸左右，北京、河北、天津產能3500萬噸占到87.5%，近兩年加快在山西、河南等區域并購步伐，今年年底預計總產能達到5000萬噸。今年上半年區域內部分工程停建、緩建需求下滑，量價齊跌，水泥及熟料銷量1500萬噸，平均售價275元，噸毛利51元，分別同比下降13.9%、6.1%和32%。混凝土作為水泥產業的下游，更接近市場，公司加強混凝土的區域整合和攪拌站布點布局，目前主要攪拌站分布在北京、天津、石家莊和邯鄲四個城市26個攪拌站，其中北京10個、天津7個?；炷潦袌龇稚⒏偁幖ち?，公司所覆蓋地區市場集中度提高上半年混凝土業務實現收入和毛利同增，銷量410萬立方，同比增長16.5%，水泥價格下降但混凝土價格保持穩定，毛利率16.85%。同比提高6個百分點，混凝土業務的未來發展策略仍是以并購為主。
房地產業務：公司房地產開發產品有住宅、寫字樓和保障房，產品多元化降低調控帶來的市場風險，公司在區域上逐步向外拓展，成功布局天津、重慶、?？?、唐山、成都、內蒙古、杭州等地，目前土地儲備面積580萬平米，其中北京225.4萬平米占到38.9%，重慶138.7萬平占到24%。今年上半年公司房地產毛利增長得益于商品房結轉率提高，結轉面積47.89萬平米，其中商品房結轉面積25.7萬平米，增長52.8%，平均單價1.16萬/平米，增長10.98%，預計全年結轉面積85萬平米。
投資物業及管理：公司物業投資及管理以經營高檔優質物業為主，占到70%左右，其他含酒店、休閑度假業務，公司持有投資性物業多數在北京的黃金地段環球貿易中心、金隅大廈、騰達大廈、建達大廈和北京建材經貿大廈等，持有物業面積達到74.2億平米。物業投資及管理業務從2010年上半年到今年一直穩定增長，收入CAGR 41.57%。地理位置稀缺和高檔寫字樓供需不平衡，近兩年租金上漲較快，上半年公司新租、擴租平均租金比去年增長40%，續租租金比去年增長80.34%。公司在調整客戶結構，隨著高端客戶占比提高，未來2-3年租金仍能保持10%以上增長。
新型建材：新型建材業務包括家具裝飾材料、節能墻體保溫材料、耐火材料和商貿物流，2010年中期至今一直保持穩定增長，收入CAGR24.63%，毛利率穩定在20%上下。隨著公司的大廠工業園區和竇店工業園區建設投產后，將重點優勢項目向園區集聚，通過規模經濟效應降低生產成本，騰出的土地還可以增加公司土地儲備面積。
盈利預測和投資建議。公司四大業務上下游一體化，互補性強，在保持增長時可有效降低風險。我們預計2012-2014年營業收入280、322.9、353億，EPS0.69元、0.85元和0.96元，動態PE9倍，給予“增持”評級。
風險提示：原材料價格上漲；商品房銷售低于預期。
公司的主營業務包括水泥、房地產開發、新型建筑材料、物業投資及管理，2012年上半年業務收入占比36.2%、37.9%、20.5%和5.4%，毛利占比24.8%、51.1%、13.1%和11%。由于商品房結轉面積增加和毛利率增加，房地產毛利比去年同期大幅提高15個百分點，水泥量價下跌以及噸毛利下降水泥業務毛利下降14個百分點，新型建筑材料和物業投資管理保持著穩定增長，毛利占比變化不大。
水泥業務：公司水泥業務沿著京津冀的“大十字”戰略實現產能擴張，去年年底水泥產能4000萬噸左右，北京、河北、天津產能3500萬噸占到87.5%，近兩年加快在山西、河南等區域并購步伐，今年年底預計總產能達到5000萬噸。今年上半年區域內部分工程停建、緩建需求下滑，量價齊跌，水泥及熟料銷量1500萬噸，平均售價275元，噸毛利51元，分別同比下降13.9%、6.1%和32%。混凝土作為水泥產業的下游，更接近市場，公司加強混凝土的區域整合和攪拌站布點布局，目前主要攪拌站分布在北京、天津、石家莊和邯鄲四個城市26個攪拌站，其中北京10個、天津7個?；炷潦袌龇稚⒏偁幖ち?，公司所覆蓋地區市場集中度提高上半年混凝土業務實現收入和毛利同增，銷量410萬立方，同比增長16.5%，水泥價格下降但混凝土價格保持穩定，毛利率16.85%。同比提高6個百分點，混凝土業務的未來發展策略仍是以并購為主。
房地產業務：公司房地產開發產品有住宅、寫字樓和保障房，產品多元化降低調控帶來的市場風險，公司在區域上逐步向外拓展，成功布局天津、重慶、?？?、唐山、成都、內蒙古、杭州等地，目前土地儲備面積580萬平米，其中北京225.4萬平米占到38.9%，重慶138.7萬平占到24%。今年上半年公司房地產毛利增長得益于商品房結轉率提高，結轉面積47.89萬平米，其中商品房結轉面積25.7萬平米，增長52.8%，平均單價1.16萬/平米，增長10.98%，預計全年結轉面積85萬平米。
投資物業及管理：公司物業投資及管理以經營高檔優質物業為主，占到70%左右，其他含酒店、休閑度假業務，公司持有投資性物業多數在北京的黃金地段環球貿易中心、金隅大廈、騰達大廈、建達大廈和北京建材經貿大廈等，持有物業面積達到74.2億平米。物業投資及管理業務從2010年上半年到今年一直穩定增長，收入CAGR 41.57%。地理位置稀缺和高檔寫字樓供需不平衡，近兩年租金上漲較快，上半年公司新租、擴租平均租金比去年增長40%，續租租金比去年增長80.34%。公司在調整客戶結構，隨著高端客戶占比提高，未來2-3年租金仍能保持10%以上增長。
新型建材：新型建材業務包括家具裝飾材料、節能墻體保溫材料、耐火材料和商貿物流，2010年中期至今一直保持穩定增長，收入CAGR24.63%，毛利率穩定在20%上下。隨著公司的大廠工業園區和竇店工業園區建設投產后，將重點優勢項目向園區集聚，通過規模經濟效應降低生產成本，騰出的土地還可以增加公司土地儲備面積。
盈利預測和投資建議。公司四大業務上下游一體化，互補性強，在保持增長時可有效降低風險。我們預計2012-2014年營業收入280、322.9、353億，EPS0.69元、0.85元和0.96元，動態PE9倍，給予“增持”評級。
風險提示：原材料價格上漲；商品房銷售低于預期。
