華新水泥發布了2011年年度報告。2011年公司實現營業收入126.38億元，同比增長了49.22%；歸屬于上市公司股東凈利潤10.75億元，同比增長了87.79%，EPS為1.31元。其中四季度實現營業收入36.58億元，同比增長了15.16%，實現歸屬于上市公司股東凈利潤為 1.7億元，同比負增長了68.1%，EPS為0.19元。
我們的分析與判斷：
1、水泥價量均有較大幅度增長，但四季度盈利水平同比下滑
公司2011年盈利增長的主要來源是依靠水泥業務的價格和銷量的增長。公司2011年水泥熟料銷量為4228萬噸，同比增長了21.63%。2011年水泥銷售綜合均價為275.22元/噸，較2010年222.14元/噸上漲了53.08元/噸，但綜合成本也有所增加，由2010年的173.99元/噸上升到199.80元/噸，公司水泥業務的綜合毛利率較上年提高了5.73個百分點。噸毛利達到了75.42元/噸，較去年同期提高了27.28元/噸。
四季度公司毛利率大幅下滑，主要由于水泥價格下降。公司四季度綜合毛利率為24.36%，同比下滑了8.18個百分點，環比三季度下滑了4.16個百分點，主要是受到四季度貨幣政策緊縮和基建項目停建緩建的影響，公司水泥價格（稅前）逐月回落，由最高點的310元/噸下滑至285元/噸。
2、華中地區景氣度依然保持在高位， 西南地區供給壓力猶存
華中地區目前供需基本平衡，并且市場目前已經形成以華新水泥、葛洲壩水泥、亞東水泥、京蘭水泥、世紀新峰水泥為主的競爭格局，前5家幾乎占據了湖北省80%的市場份額，協同效應明顯。但是湖北省由于處于長江中游地帶，因此水利運輸條件十分便利，來自于長江上下游省份的水泥進入本土的壓力較大。在上游重慶地區，有東方希望的3條5000t/d的生產線將于今年投產，下游安徽有銅陵海螺12000t/d等水泥生產線投產，因此上下游省份的低價熟料對湖北省的沖擊較大，只有上下游協同停窯或者加大對湖北省粉磨站的控制才能抵御外來低價熟料的壓力。
由于西南地區的水泥集中度低于其他地區，區域的競爭態勢較為激烈，價格短期難以上行，持續的低價使得一些中小型水泥企業已經處在虧損的邊緣，這種沒有龍頭企業、行業利潤較低加之產能依舊處于散漫狀態的地區，成為了大型水泥集團并購的最熱門的區域。其中中國建材已開始復制南方水泥成功的模式，組建了西南水泥，收購兼并了四川川煤集團下的廣元盧家壩水泥和劍門水泥廠等企業，海螺水泥收購了貴州瑞安水泥和云南壯鄉水泥，隨著大企業的并購整合，西南地區的水泥集中度將進一步提高，大企業對該地區水泥價格的控制能力進一步增強。
3、公司加大外延式擴張，積極發展上下游產業鏈
公司近幾年水泥產能快速擴張，由2008年的3850萬噸一躍至2011年的6115萬噸，目前公司在湖南冷水江還有一條5000t/d的生產線將于今年投產，另外一條2500t/d的生產線于2011年底在湖南張家界桑植縣奠基。華新水泥還積極拓展海外業務，公司與華新集團建筑安裝工程有限公司、南京戈德水泥技術工程有限公司成立的合資公司與塔吉克斯坦亞灣水泥廠成立的中外合資公司有一條與2500t/d的水泥生產線在塔吉克斯坦亞灣市建設，公司占有38.25%的股權。生產建設完成后，公司的產能將達到6700萬噸。
投資建議：
明年公司計劃資本開支約為39億，主要投入到（1）、塔吉克斯坦亞灣水泥項目（2）、擬收購少數股東權益的股權（3）、實施若干并購項目（4）環保業務投入的加大。我們預計公司12/13/14年的凈利潤為1003/1144/1403百萬元，攤薄后的EPS為1.07/1.34/1.51元，目前14.77股價對應2012年的PE為13.8倍，我們認為估值基本合理，給予“謹慎推薦”的投資評級。
