一、資產注入后，公司將成為華北地區又一龍頭
公司目前擁有新型干法水泥生產線5條，水泥產能為560萬噸，權益產能440萬噸。目前公司沒有在建擬建項目，考慮到規劃與建設周期，短期內不會新生產線投產。太行前景、太行和益兩個子公司是公司重要的利潤貢獻點，2007年凈利潤貢獻占比為119%；公司本部由于人員負擔較重，07年處于微利狀態；太行興隆孤子地處哈爾濱，難以形成協同效應，且單線規模較小，競爭優勢不明顯。
公司的實際控制人金隅集團是北京市國資委控制下企業，是一家以新型建材制造-地產-現代服務業為核心產業鏈的大型產業集團。目前水泥業務領域已經打造了水泥-商品混凝土一體化產業鏈，并與下游地產業務形成協同效應。水泥業務主要由金隅股份有限公司水泥分公司（簡稱“金隅水泥”）運作，目前擁有水泥產能約1600萬噸，商品混凝土產能260萬方，是冀東水泥外華北地區的又一龍頭。除太行水泥外，金隅水泥擁有生產線10條，其中，鹿泉東方鼎鑫水泥有限公司（簡稱“鼎鑫水泥”）、贊皇公司兩家是最近收購取得。據我們了解，目前在建/擬建生產線2條，包括鹿泉公司二廠二線1*4000t/d、贊皇公司二線1*5000t/d，合計水泥產能約400萬噸。
金隅集團在收購太行水泥時承諾，將在時機成熟后通過資產重組和整合方式將水泥相關資產與業務注入上市公司。（1）金隅水泥（不含太行水泥）主要市場在北京地區，較高的市場占有率（40%以上）保障了水泥業務的盈利水平。從公開數據來看，在2006年水泥行業處于低谷期，金隅水泥噸凈利潤達到25元左右，同期太行水泥噸凈利潤僅6元。我們認為，優質水泥資產的注入將有助于提升公司盈利能力。（2）根據金隅集團規劃，到2010年水泥產能將達到3000萬噸，商品混凝土產能500萬方。目前金隅集團（含太行水泥）在建/擬建水泥產能投產后總產能為2000萬噸，距離規劃產能還有相當差距；因此我們認為金隅集團水泥資產的整合和建設速度有望進一步加快。
二、區域市場分析
公司的主要銷售區域在京津冀地區，同時覆蓋山西、河南、黑龍江等地，其中，北京、天津、河北三地的銷售收入貢獻比例分別為25%、10%和54%。
河北省：（1）水泥價格有望穩步提升：長期以來，由于落后水泥產能占比較大，河北省水泥價格處于全國較低水平。由于距離資源地較近、質差價廉、地方保護等因素，小水泥擁有一定的市場空間。2006年新型干法水泥產量占比僅為37%，遠低于同期全國平均水平49%。根據規劃，2007-2010年河北省將淘汰落后水泥產能2700萬噸，占06年水泥總產量的31%。隨著落后水泥產能的淘汰，預計水泥價格將穩步提升。（2）區域布局速度加快：金隅集團和冀東水泥是區域內兩大優勢企業，其中前者占據河北西部、南部區域，后者占據河北東部地區；在環渤海經濟圈建設，使得冀東地區的固定資產投資增速、從而水泥需求量明顯好于冀西地區。近期來看，兩大集團加快了水泥產業的擴張進程：金隅集團先后拿下石家莊贊皇水泥、鼎鑫水泥，并在此基礎上擬建新的生產線；冀東水泥除了在唐山地區布局外，在保定唐縣規劃1條4500t/d生產線，實現區域上的突破。
北京市：（1）奧運效應：在奧運會召開前，奧運場館建設和商業地產、城市基礎建設速度較快；而在奧運會后，相關建設速度將會放緩。據了解，奧運場館建設所需水泥量僅占水泥總需求量的5%-10%，房地產建設水泥需求量約在50%左右，因此我們認為奧運會后，水泥需求量的增速將有所下滑，主要取決于城市基礎設施和房地產投資增速。（2）金隅市場控制力強：金隅集團在北京地區共有8條生產線，熟料產能為505萬噸，占區域總產能的70%左右；其余為拉法基北京、立馬水泥等4家企業，共占有5條生產線。據了解，金隅集團和冀東水泥在北京的市場份額合計約50%以上，較高的市場集中度有利于維護合理的利潤空間。
天津市：天津濱海新區建設，將拉動區域內水泥需求持續旺盛。天津本地中小企業僅有振興、飛燕、天水3家擁有新型干法生產線，合計熟料產能204萬噸，且單線規模較小，競爭實力較弱；目前冀東水泥、太行水泥在當地實力相當，而前者生產線據市場較近，具備一定的地理優勢。我們認為未來該地區存在并購整合提高行業集中度的可能性。
三、產品價格提升、余熱發電，應對成本壓力
據了解，公司生產用煤主要來自于山西省，部分來自邯鄲地區。目前公司煤炭進場含稅價約為540-550元/噸，漲幅約50%，增加噸水泥成本約21元。為應對成本上漲壓力，公司采取以下兩種措施：提升產品價格、余熱發電建設以壓縮生產成本。（1）距了解，目前公司噸水泥價格同比提高30元左右，基本覆蓋煤電等成本上漲幅度。（2）公司擁有1臺補燃式余熱發電站，但由于效益不明顯，目前已經停用。在成本上漲的壓力和國家政策的鼓勵下，公司有動力上馬余熱發電站，考慮到對生產線規模和經濟性的要求，預計可配套生產線3-4條。
四、奧運停產對公司業務的影響
根據北京市政府通告精神，太行水泥旗下太行前景、軍星混凝土、北京強聯等3家公司將停產2個月，預計減少水泥產量44萬噸、混凝土6萬方。根據3家公司的運行情況和07年業績，我們測算，奧運停產將影響上市公司利潤約800萬元，折算每股收益0.021元。
【投資建議】
公司近期內沒有在建、規劃項目，因此08年業績的增長主要來源于生產效率的提高、費用控制、價格提升和資源稅補貼的增加。據我們了解，目前公司窯運轉率在90%以上，進一步提升的空間有限；在成本上漲的壓力下，價格提升對業績的增厚并不明顯。公司未來業績的主要增長點在于金隅集團水泥資產的整合，但是我們無法預知金隅集團水泥資產的注入規模和時點，因此在盈利預測中不予考慮。
預計公司08-09年EPS分別為0.15元、0.20元，動態市盈率分別為36倍、27倍，部分反應了資產注入的預期。首次給予公司“中性”評級。
公司目前擁有新型干法水泥生產線5條，水泥產能為560萬噸，權益產能440萬噸。目前公司沒有在建擬建項目，考慮到規劃與建設周期，短期內不會新生產線投產。太行前景、太行和益兩個子公司是公司重要的利潤貢獻點，2007年凈利潤貢獻占比為119%；公司本部由于人員負擔較重，07年處于微利狀態；太行興隆孤子地處哈爾濱，難以形成協同效應，且單線規模較小，競爭優勢不明顯。
公司的實際控制人金隅集團是北京市國資委控制下企業，是一家以新型建材制造-地產-現代服務業為核心產業鏈的大型產業集團。目前水泥業務領域已經打造了水泥-商品混凝土一體化產業鏈，并與下游地產業務形成協同效應。水泥業務主要由金隅股份有限公司水泥分公司（簡稱“金隅水泥”）運作，目前擁有水泥產能約1600萬噸，商品混凝土產能260萬方，是冀東水泥外華北地區的又一龍頭。除太行水泥外，金隅水泥擁有生產線10條，其中，鹿泉東方鼎鑫水泥有限公司（簡稱“鼎鑫水泥”）、贊皇公司兩家是最近收購取得。據我們了解，目前在建/擬建生產線2條，包括鹿泉公司二廠二線1*4000t/d、贊皇公司二線1*5000t/d，合計水泥產能約400萬噸。
金隅集團在收購太行水泥時承諾，將在時機成熟后通過資產重組和整合方式將水泥相關資產與業務注入上市公司。（1）金隅水泥（不含太行水泥）主要市場在北京地區，較高的市場占有率（40%以上）保障了水泥業務的盈利水平。從公開數據來看，在2006年水泥行業處于低谷期，金隅水泥噸凈利潤達到25元左右，同期太行水泥噸凈利潤僅6元。我們認為，優質水泥資產的注入將有助于提升公司盈利能力。（2）根據金隅集團規劃，到2010年水泥產能將達到3000萬噸，商品混凝土產能500萬方。目前金隅集團（含太行水泥）在建/擬建水泥產能投產后總產能為2000萬噸，距離規劃產能還有相當差距；因此我們認為金隅集團水泥資產的整合和建設速度有望進一步加快。
二、區域市場分析
公司的主要銷售區域在京津冀地區，同時覆蓋山西、河南、黑龍江等地，其中，北京、天津、河北三地的銷售收入貢獻比例分別為25%、10%和54%。
河北省：（1）水泥價格有望穩步提升：長期以來，由于落后水泥產能占比較大，河北省水泥價格處于全國較低水平。由于距離資源地較近、質差價廉、地方保護等因素，小水泥擁有一定的市場空間。2006年新型干法水泥產量占比僅為37%，遠低于同期全國平均水平49%。根據規劃，2007-2010年河北省將淘汰落后水泥產能2700萬噸，占06年水泥總產量的31%。隨著落后水泥產能的淘汰，預計水泥價格將穩步提升。（2）區域布局速度加快：金隅集團和冀東水泥是區域內兩大優勢企業，其中前者占據河北西部、南部區域，后者占據河北東部地區；在環渤海經濟圈建設，使得冀東地區的固定資產投資增速、從而水泥需求量明顯好于冀西地區。近期來看，兩大集團加快了水泥產業的擴張進程：金隅集團先后拿下石家莊贊皇水泥、鼎鑫水泥，并在此基礎上擬建新的生產線；冀東水泥除了在唐山地區布局外，在保定唐縣規劃1條4500t/d生產線，實現區域上的突破。
北京市：（1）奧運效應：在奧運會召開前，奧運場館建設和商業地產、城市基礎建設速度較快；而在奧運會后，相關建設速度將會放緩。據了解，奧運場館建設所需水泥量僅占水泥總需求量的5%-10%，房地產建設水泥需求量約在50%左右，因此我們認為奧運會后，水泥需求量的增速將有所下滑，主要取決于城市基礎設施和房地產投資增速。（2）金隅市場控制力強：金隅集團在北京地區共有8條生產線，熟料產能為505萬噸，占區域總產能的70%左右；其余為拉法基北京、立馬水泥等4家企業，共占有5條生產線。據了解，金隅集團和冀東水泥在北京的市場份額合計約50%以上，較高的市場集中度有利于維護合理的利潤空間。
天津市：天津濱海新區建設，將拉動區域內水泥需求持續旺盛。天津本地中小企業僅有振興、飛燕、天水3家擁有新型干法生產線，合計熟料產能204萬噸，且單線規模較小，競爭實力較弱；目前冀東水泥、太行水泥在當地實力相當，而前者生產線據市場較近，具備一定的地理優勢。我們認為未來該地區存在并購整合提高行業集中度的可能性。
三、產品價格提升、余熱發電，應對成本壓力
據了解，公司生產用煤主要來自于山西省，部分來自邯鄲地區。目前公司煤炭進場含稅價約為540-550元/噸，漲幅約50%，增加噸水泥成本約21元。為應對成本上漲壓力，公司采取以下兩種措施：提升產品價格、余熱發電建設以壓縮生產成本。（1）距了解，目前公司噸水泥價格同比提高30元左右，基本覆蓋煤電等成本上漲幅度。（2）公司擁有1臺補燃式余熱發電站，但由于效益不明顯，目前已經停用。在成本上漲的壓力和國家政策的鼓勵下，公司有動力上馬余熱發電站，考慮到對生產線規模和經濟性的要求，預計可配套生產線3-4條。
四、奧運停產對公司業務的影響
根據北京市政府通告精神，太行水泥旗下太行前景、軍星混凝土、北京強聯等3家公司將停產2個月，預計減少水泥產量44萬噸、混凝土6萬方。根據3家公司的運行情況和07年業績，我們測算，奧運停產將影響上市公司利潤約800萬元，折算每股收益0.021元。
【投資建議】
公司近期內沒有在建、規劃項目，因此08年業績的增長主要來源于生產效率的提高、費用控制、價格提升和資源稅補貼的增加。據我們了解，目前公司窯運轉率在90%以上，進一步提升的空間有限；在成本上漲的壓力下，價格提升對業績的增厚并不明顯。公司未來業績的主要增長點在于金隅集團水泥資產的整合，但是我們無法預知金隅集團水泥資產的注入規模和時點，因此在盈利預測中不予考慮。
預計公司08-09年EPS分別為0.15元、0.20元，動態市盈率分別為36倍、27倍，部分反應了資產注入的預期。首次給予公司“中性”評級。
