A股傳統行業溢價水平最高的資產注入終于成行了。
4月27日，海螺水泥(行情論壇)（600585）向安徽海螺集團有限責任公司及安徽海螺創業投資有限責任公司（以下簡稱海螺創業）進行定向增發，并收購兩家公司旗下相關資產的申請獲得了中國證監會的批準。海螺水泥將定向增發近3.11億股，其中向海螺創業發行2.88億股用于購買其持有的荻港海螺、樅陽海螺、池州海螺49％的股權和銅陵海螺31.86％的股權。
而據知情人士透露，海螺創業是海螺集團及旗下子公司、孫子公司的高管和職工通過四家工會投資成立的，海螺創業通過此次定向增發將直接、間接持有海螺水泥42%以上的股權，業界更有質疑其管理層通過此舉實現曲線MBO。
注水還是注資？
“為價值7.89億元的凈資產支付38.30億元的收購價，這種高溢價收購發生在高增長行業里無可非議，但如果發生在傳統的水泥行業中，讓人一見就覺得蹊蹺。”多位關注建材行業的證券分析師向記者表示。
一位分析師告訴記者，這種高溢價收購能被獲批主要緣于其計算方法的表面合理。“海螺水泥的收購方案顯示，海螺水泥向海螺創業購買池州海螺、荻港海螺、樅陽海螺和銅陵海螺四家公司股權的價格采用的是合理市盈率法，這種高溢價看起來有一定合理性。”一位水泥行業資深財務人士分析。
但如果是按凈資產計算，截至2006年5月底，上述海螺水泥擬收購的四家公司相對應的股權賬面凈資產合計僅7.89億元，以38.30億元進行收購，5倍的溢價“明顯地不合常理”。一個可對比的實例是，MSAsiaInvestmentLimited（摩根士丹利公司之附屬公司，以下簡稱MS）和國際金融公司(IFC)收購海螺水泥10.51%股份時作價為8.976億元，每股收購價格約6.80元，相對每股凈資產僅溢價約55%。
而據資深財務分析師張彤分析，即使按照資本重置法計算，海螺創業持有荻港海螺、樅陽海螺、池州海螺、銅陵海螺的價格應該分別是4.04億元、8.09億元、7.35億元和7.97億元，合計總值也僅27.45億元。
海螺水泥董秘助理楊開發對這些質疑不愿意表態，只是向記者證實，公司此次增發收購的主要目的，是為了減少上市公司與母公司之間的關聯交易，增強對核心子公司的控制能力。
同時海螺水泥表示，本次購買的資產尤其是海創公司原子公司有較強的盈利能力，購買之后較收購前海螺水泥凈資產有21.91％的上升，凈利潤增長75.72％，每股收益和凈資產收益率分別上升42.64％和44.23％。
搶控股權還是變相MBO？
然而，知情人士告訴記者，海螺創業是海螺集團及旗下子公司、孫子公司的高管和職工通過四家工會投資成立的，這家公司是海螺水泥的母公司——海螺集團的第二大股東，占該集團49%股權。因海螺集團目前在海螺水泥中占股49.57%，換算下來，海螺創業目前已間接持有海螺水泥24.29%的股份。因此，此次定向增發收購的交易雙方關系微妙。
一位資深行業人士分析說，“池州海螺、樅陽海螺、荻港海螺和銅陵海螺的產品(熟料)是銷售給海螺水泥及海螺水泥控股的其子公司的，因此這其中存在利潤操縱的可能，很難排除海螺水泥通過關聯交易將整個水泥產業鏈的利潤大量轉移到池州海螺、樅陽海螺、荻港海螺和銅陵海螺的可能。”他的證據是，截至2005年年末，海螺水泥共擁有48家控股子公司和3家聯營公司，在這51家公司之中，除上述四家公司以及海螺水泥最初上市時擁有的寧國水泥廠外，其余40余家公司幾乎均處于微利或虧損狀態。
但假如真是海螺水泥將利潤轉移給了池州海螺、樅陽海螺、荻港海螺和銅陵海螺，與海螺創業有何聯系？“海螺創業想圈更多的錢。實際上，上述四家公司雖然一直保持高利潤，但其負債率一直很高。企業有了利潤本該先還債，而這幾家企業卻沒有這么做。唯一可解釋的是，這些利潤被股東們分紅了。
而另一種聲音則認為，海螺水泥此次高溢價定向增發收購則是想維護海螺集團在海螺水泥中的控股地位。
據中國建材協會財務資產部肖強介紹，海螺水泥的此次定向增發與其擔心外資控股有一定關系。2005年12月28日，海螺集團已與戰略投資者MS和IFC簽署協議，擬將其持有的安徽海螺水泥股份有限公司13200萬股（約占本公司總股本的10.51％）和4800萬股（約占本公司總股本的3.82％）國有法人股分別轉讓給這兩家戰略投資者。
海螺集團當時持有49.57%的海螺水泥股份，也就是說，上述轉讓發生之后，海螺集團的股份將降至35%左右。而當時海螺水泥股權分置改革尚未做完，海螺創業唯恐自己失去大股東地位。
“海螺集團不想喪失控股權，于是在2006年的股改中，資金并不充裕的海螺集團選擇了向流通股股東支付現金的形式，以免降低其已有股份。”曾見證過海螺水泥資本運作歷程的中國水泥協會信息部長、中國數字水泥網執行總裁劉作毅介紹.
