調研目的
1、實地調研公司盾構產品生產基地，了解目前我國盾構生產制造的發展水平及與國外的發展差距；
2、了解公司盾構產品的訂單情況以及對未來的盈利貢獻；
3、了解公司
施工業務、投資業務的盈利情況以及公司未來的戰略發展規劃。
盾構訂單飽滿，各項業務發展處于上升期
未來五年上海市軌道交通建設處于高速增長期，施工業務明顯受益
2006-2010年，上海市計劃建設6條城市軌道交通線路，全長406公里，2010-2016年上海市城市軌道交通里程數計劃再建設125公里，到2025年，城市軌道交通里程總數達到987公里。由于公司是專業地下施工企業，同時大股東上海城建集團也是上海市重點扶持的企業集團。我們預計未來五年上海市軌道交通施工工程量在600-800億元，相對于目前上海市100多公里的軌道交通里程數，施工工程量大幅增加，公司豐富的地下施工經驗將為公司贏得較大的市場分額。
從全國范圍來看，2010年前全國有13個城市規劃建設26條軌道交通線路，總里程數達到1200公里。公司坦言，作為專業的地下施工企業，公司承接了國內多數城市的第一條地鐵線路的施工，但同時也為當地的施工企業進行培訓，傳授相關施工技術。由于地方保護的存在，我們對公司滬外城市軌道交通工程量的增長持謹慎樂觀態度，相比較而言，我們認為由于地緣優勢的原因，公司在蘇浙兩省城市軌道交通施工業務的開發更為樂觀，未來幾年，杭州、南京地鐵的陸續建設將有助于公司工程量的增長。同時公司在新加坡以及香港的子公司也將承攬部分地鐵隧道工程。
另外，越江隧道的建設也會帶來公司施工工程量的增長。從公司了解到，未來幾年上海市將建設五個越江隧道，全國將有30條越江隧道全長66公里開工建設。電廠取排水隧道以及污水、引水隧道的施工也會帶來業務量的增加。因此，從施工業務看，公司未來幾年面臨地下施工工程量快速放大的有利市場環境，隨著建材價格的高位回落，施工業務的毛利率將穩中有升。
盾構產品競爭優勢突出，訂單飽滿
目前，市場對公司的盾構產品較為關注。我們對公司外高橋的盾構生產基地進行了實地調研。該生產基地是目前全球最大的專業盾構生產加工基地，盾構年產能達到15臺，鋼模產能100多套。公司至今加工制造了100多臺直徑0.6m-15.4m盾構掘進機。公司具有自主知識產權的“先行號”盾構國產化率達到70%。目前，公司已經掌握土壓盾構的關鍵技術并能進行批量生產，公司正在研制復合型盾構來適應軟土以及硬巖地質的隧道施工。公司計劃未來五年提高盾構產能至30臺，2008年盾構產品進入東南亞市場，2010年市場占有率達到30%。由于多年來專業從事盾構的加工以及實際操作，同時公司具備很強的研發實力，我們對公司新型盾構產品的開發持樂觀態度。
從盾構需求看，目前上海盾構存量約60臺，未來五年的新增需求在30-40臺，而全國盾構的需求則能達到100臺左右，越江隧道的施工對盾構的需求在28臺。隨著盾構法施工的普及，盾構的需求量可能要大于上述數據。目前公司盾構產品的價格約為日本同類產品的2/3左右，達到法國和德國同類產品價格的1/2左右，競爭優勢突出。從公司了解到，目前公司已經有22臺地鐵盾構的訂單，明年五月份交貨，業務量非常飽滿。公司近日發布了對AECOM公司定向增發的公告，公司計劃投資2億元募集資金到機械制造廠來擴充盾構產能。我們認為，由于公司盾構產品競爭優勢突出，同時公司具備豐富的盾構操作經驗，我們對盾構業務的前景非常看好。由于盾構產品的毛利率遠高于施工業務，同時盾構的維修保養將開拓盾構銷售外新的盈利渠道，預計盾構產品將成為公司盈利增長的亮點。
擴大投資項目比重，增加穩定收益
對于公司的投資業務，由于回報率高，收益穩定，公司計劃將繼續尋找盈利較好的項目進行投資。公司正在接洽多個項目，預計今年完成30億元的投資，明年投資總額達到100億元。投資項目的增加可能會增加公司的資產負債率和財務費用，但穩定的收益將平抑公司施工業務波動的風險。公司表示未來會考慮出售部分投資項目來變現。
盈利處于持續上升期，維持增持評級
根據調研情況我們上調公司明年盾構的銷量至22臺，毛利率水平提升至25%（準確數據尚無法取得）。根據調整我們預計公司今明兩年凈利潤分別增長28.71%和27.91%，實現eps0.229元和0.293元。公司各項業務盈利均處于上升期，定向增發完成后公司不但盾構擴產的資金得到解決，公司還可以利用AECOM的平臺開拓海外市場。我們維持對公司增持的投資評級，目標價提升至5.27元（按07年收益測算市盈率18倍）。
